智谱PS高达1112.6倍，堪称“市梦率”。

©️懂财帝出品 · 作者｜嘉逸

智谱押中AI Coding（编程），涨疯了！

上周，Claude Fable5被禁，全球开发者涌向GLM-5.2——评分仅次于前者，速度和成本优势显著。

智谱拿到“Anthropic体验卡”，叠加科创板IPO辅导验收，单周股价狂飙90.88%。

截至6月21日，上市仅5个半月，较发行价116.2港元，其股价（2094港元）已暴涨1702%，市值达到9336亿港元，约等于3个百度。

对此，投资者分歧加剧。看多的一方认为，中国AI大模型将从“追赶叙事”进入“同桌竞争”，智谱有望成为“中国版Anthropic”。

注：PS=市值（估值）/2025年营收（最新ARR）

担忧的一方则表示，当前，Minimax的PS（市销率）为236.64倍，OpenAI的PS为65.54倍，Anthropic的PS为20.53倍。

与同业对比，智谱PS高达1112.6倍，堪称“市梦率”，它能否撑起这么高的估值？

01 ｜ 靠AI Coding赢麻了

曾经，资本市场青睐AI ToC和规模叙事。

OpenAI营收、估值远高于Anthropic。Minimax刚上市时（1月9日），市值1067亿港元，智谱市值仅698亿港元。

如今，Agent成为时代主线，AI Coding爆发，攻守易势。

Anthropic极速狂飙。2025全年，Claude在全球AI应用下载量的占比仅1%，近期已攀升至14%。去年底，ARR约90亿美元，今年5月暴增至470亿美元。其估值已达到9650亿美元，超越OpenAI（8520亿美元）。

智谱股价走势亦反超Minimax，目前，智谱市值比Minimax高了7775亿港元。

核心驱动力是：AI大模型持续突破。

据媒体报道，智谱在2022年发布CodeGeeX，开始布局代码方向。2025年初，管理层决定All in Coding。今年初，创始人唐杰发布内部信，要求：全面回归基础研究。[1]

于是，GLM-5实现了代码能力跨越，Agent工程落地能力和终端环境交互能力大幅跃升，跻身全球开源第一梯队。

近日推出的GLM-5.2，性能更加强劲。它专为长程任务能力而生，实现1M无损上下文，Code Arena测评1595分，仅次于Claude Fable5（1654分），全球第二。

同时，GLM-5.2已完成对华为昇腾、寒武纪、摩尔线程、昆仑芯等多家国产算力平台的适配。

API价格方面，长上下文时，GLM-5.2每百万tokens输出价4.13美元，显著低于海外旗舰大模型GPT-5.5的45美元、Claude Opus 4.8的25美元、Gemini 3.1 Pro的18美元。[2]

持续领先的AI大模型，帮助智谱掌握了定价权。

年初至今，智谱API价格已经翻倍，直接颠覆了中国AI公司打“价格战”的刻板印象。但客户并未流失，Coding Plan套餐仍供不应求。以至于，网友只能每天早上10点疯狂刷新，抢份额。

与之形成鲜明对比，Minimax-M3并未确立国内SOTA（表现最优）定位，上线一周内即宣布永久性降价50%，直接拖累股价。

摩根大通在研报中指出，AI时代，能否持续涨价比跑分更能证明模型竞争力。[3]

此外，资本市场还在交易“未来可能性”。编程能力是AI走向真实企业场景的关键门槛，能写代码，就意味着能执行更复杂的多步骤任务。类比Anthropic切入金融、科技领域，未来的智谱，存在更多可能性。

客观来看，股价还受供需影响。智谱目前的流通盘较小，流通股1174万股，仅占比1.81%，只需少量资金就能撬动股价。

根据公告，7月8日，其将迎来2568.16万股基石投资者限售股解禁，解禁后流通股数量将比现在增加2.2倍，供给将明显放大。

另外，Kimi、阶跃星辰正紧密筹备上市。智谱，能否延续走势？

深网腾讯新闻援引一位投资人的话，称，“现在的估值逻辑确实有些混乱，背后也有庄家的影子，这个我们左右不了。可能过一个季度或半年再看吧。”[4]

02 ｜ 押注MaaS，何时盈利？

起初，智谱偏“重”，并不性感。

从营收结构看，2025年本地化部署的政企项目收入规模5.34亿元，同比增长102.31%，营收占比73.7%。

智谱真正的价值飞跃，源于Agent爆发，以及AI Coding场景逐渐成熟——企业、开发者付费意愿强烈，代码生成、重构、测试和文档等任务高频刚需，容易证明ROI。

2025年，得益于互联网大厂等头部客户的深度调用，其云端MaaS业务（卖Token）爆发式增长，营收1.9亿元，同比大幅增长292.66%，占总营收比重26.3%，同比提升10.78个百分点。

2026Q1，API调用量增长400%，MaaS业务ARR达到17亿元人民币。

但与此同时，能看到，为了实现AI大模型SOTA，智谱研发费用持续攀升，去年达到31.8亿元，同比增长44.87%。

这导致其去年亏损了47.18亿元，同比扩大59.5%。同时期，Minimax亏损了18.72亿元。

这反映出了AI大模型公司的困境：想做大MaaS业务，就要保持模型能力的持续领先，要进一步“烧钱”，加码研发。

而当前，全球仅有Anthropic有望实现Q2季度盈利，未来能否持续，还未可知。

中国AI公司何时盈利？没人能给出答案。因此，募资“补血”极为关键，在“黎明”来临前，绝不能下牌桌。

根据公告，智谱将冲刺A股科创板，拟募资人民币150亿元。

其中，120亿元用于AI通用基座大模型项目，20亿元用于大模型MaaS一站式服务平台，10亿元用于补充流动资金。

目前，智谱科创板IPO已通过辅导验收。

有行业人士预计，智谱总公司设在国内，国资股东云集，市值符合规则要求，回A路程将比Minimax更顺畅。

03 ｜ 离“中国版Anthropic”还有多远？

资本市场狂热，有投资者将智谱定位为“中国版Anthropic”，但客观分析，整体实力有明显差距。

其一，模型端。智谱GLM-5.2仅在编码领域追上了海外顶尖模型，多模态能力还需改进。

马斯克认为，以真实实用性（true usefulness）衡量，明年Q1，中国AI大模型能追上Fable，便已是相当令人刮目相看了。

也就是说，中美AI模型“时间差”至少还有6个月。

另外，在国内，智谱Coding能力确实领先，但并未形成坚实的技术壁垒。AI日新月异，阿里、Kimi、DeepSeek等AI公司都有“超车”的能力。

其二，智谱严重缺算力。今年1月底，它不得不限量发售Coding Plan，网友只能每天早上去官网蹲点抢购。

有开发者透露，同样做一款小程序，GPT、Claude用时3分钟。但GLM-5.2却花了13分钟，有的Demo甚至跑了三四十分钟。[5]

当然，这是所有中国AI公司正在遭遇的难题。未来，随着国产算力崛起，或许会改善。

其三，智谱的商业变现场景、产品解决方案较少。

Anthropic以Coding为切入口，针对金融、医疗、法律等高价值行业，开发了大量Agent工具，并积极构建生态服务体系。

与之对比，智谱主要销售编程模型能力。若向外扩张，在国内争夺金融、医疗等高价值客户，将遭遇字节、阿里、腾讯、华为等AI巨头的“饱和式反攻”。

向海外扩张也不容易，OpenAI、谷歌、Anthropic正考虑大幅降低AI产品的价格。

智谱计划出海，意欲寻找增量，必将面临更激烈的竞争。它能否持续证明自己，消化上千倍PS的高估值？后续的股价和财报，会给出答案。

参考资料：

[1] 智谱上市，唐杰内部信要求全面回归基础模型研究

[2] 智谱科创板IPO辅导验收 新模型刺激市值破9300亿港元-财新网

[3] 谁降价谁更弱势！摩根大通：智谱和Minimax做了同样的实验，但结果相反-华尔街见闻

[4] 市值差4500亿！智谱狂飙，MiniMax怎么了？-深网腾讯新闻

[5] 天天卖断货的 GLM-5.2，用起来到底值不值？-差评X.PIN

说明：数据源于公开披露，不构成任何投资建议，市场有风险，投资需谨慎。