来源：第一财经

当溢价泡沫变成情绪赌场，谁在利用高溢价从中撤退？

停牌、复牌、涨停、再停牌，这次轮到财通福鑫定开混合把这套剧本又演了一遍。

6月17日，顶着“一年五倍基”的光环，哪怕价格比实际净值贵了四成，这个散户眼里的“香饽饽”，依然被蜂拥而至的资金推上涨停。

然而，在这场击鼓传花的游戏中，资金正暗流涌动。有人正借高溢价悄悄“离场”，将筹码移交给后知后觉的跟风者。当监管的重点监控与基金公司的连番警示都难以阻挡非理性资金涌入时，这场击鼓传花的游戏，还能持续多久？

“纸面富贵”的狂欢

当停牌被视为“惜售”的信号，复牌似乎引发了更猛烈的追涨。

6月17日，财通福鑫定开混合开盘起停牌一小时，10：30复牌后价格直线拉升，午间收市时牢牢封住涨停板。此时，其场内价格是16.914元，溢价率达到42.12%。鉴于二级市场价格严重偏离基金净值，财通基金临时公告，该基金下午开盘起至收市暂停全部交易。

这已是该基金近期常态化的交易状态。在6月12日、15日、16日三个交易日中，财通福鑫定开混合均采取“一日两停”模式，即上午停牌至10：30，午后因溢价过高再度被临时停牌至收盘，实际交易时间被压缩至仅有一小时。

需要说明的是，财通福鑫定开混合是财通多策略福鑫的场内简称。换言之，该基金既是一只可场内交易的上市开放式LOF基金，流通份额仅有1904万份；也是定期开放的灵活配置型基金产品，且目前处于封闭运作期，场外申赎完全暂停。

这样特殊的产品结构为其溢价埋下了伏笔，数据清晰地记录了这场狂欢。

回溯其走势来看，这只基金在5月中下旬还处于折价状态，5月15日至22日的升贴水率徘徊在-2.38%至-0.5%之间。变化出现在22日收盘后，当日该基金复权单位净值大涨10.43%，次一交易日（5月25日）升贴水率随即扭正至3.69%。

5月26日起，财通多策略福鑫的溢价率突破12%，并随着资金蜂拥入场而一路震荡上行。当“一年四倍基”等标签在社交网络中迅速传播，市场情绪彻底点燃，6月5日溢价率触及51.35%的极端高点。随后虽有回落，但6月15日净值再度大涨13.35%，溢价率被重新推高，最新数据已超过40%。

从6月16日更新的净值数据来看，财通多策略福鑫的单位净值11.9016元，近一年回报突破五倍，达到504.26%。两厢一对比，与基金公司公告的“二级市场交易价格严重高于基金份额净值，出现极大幅度溢价”的措辞形成对应。

亮眼业绩叠加封闭期的供需极度失衡，构成了这场泡沫的核心。今年以来A股科技牛行情汹涌，该基金重仓的光模块等科技板块表现强势。净值大涨使得“一年数倍”“天上掉馅饼”的故事在各类社交平台上病毒式传播，吸引了大批对收益率高度敏感，但对溢价风险认知不足的普通投资者。

于是，封闭期制造了“稀缺性”，业绩光环点燃了情绪，社交媒体放大了害怕踏空的心理，在三股力量合流下，资金疯狂涌入二级市场，将价格一步步推离净值。

然而，高溢价之下，一场隐秘的财富转移正在发生。

由于财通多策略福鑫处于封闭期，场外无法申购，但场外持有人可以通过“跨系统转托管”将基金份额转到场内卖出。

数据显示，在5月25日前，该基金流通份额几乎少有变化，连续多月稳定在1670万份之下；而自5月26日起，场内份额开始悄然增长，出现0.1万份的小幅变化；6月9日达到近30万份的增长，15日甚至达到77.88万份。

据第一财经统计，在5月25日至6月16日期间，该基金场内流通份额从1669.65万份增至1904.28万份，累计增加234.63万份。这意味着，已有部分存量持有人借助极高的溢价，顺利完成了“高位减持”兑现收益，而承接这些筹码的，可能恰恰是跟风涌入的追高者。

监管与机构联手降温

从折价到溢价51%，只用了不到一个月的时间。

在这期间，面对非理性的市场炒作，各方机构已开启高频预警模式。Wind数据显示，截至6月17日，财通基金自5月25日开始对财通多策略福鑫发布28次溢价风险提示公告和17次停牌公告，风控提示频次居高不下。

从公告内容可以看到，措辞也在不断加码，从“较大幅度溢价”到“极大幅度溢价”、二级市场交易价格从“明显高于”到“严重高于”基金份额参考净值，再到直言投资者“存在非理性追涨现象”。

同时，监管机构也已介入。上证所连续在两期市场运行情况例行发布中披露，在6月1日至5日、6月8日至12日期间，对财通福鑫LOF等溢价较高的基金启动重点监控。此外，中泰证券、天风证券等多家券商也同步发布了相关风险提示。

不过，从结果上看，即使基金管理人、交易所、券商机构早已开启全方位风险警示，但依旧难以扭转非理性追涨行为。为何在密集风险提示面前，投资者仍义无反顾追高？

“很多散户对溢价率这种偏技术性的风险指标天然钝感，他们只看到一件事：它在涨，而且涨得很疯，我怕错过。”华北一位基金人士表示，缺乏市场经验和专业知识的投资新手很容易被这类内容吸引，害怕踏空的心理远大于风险担忧，从而导致盲目跟风。

在他看来，相对封闭的交易环境、极致业绩表现、小流通盘子再加上散户主导，几乎已经是溢价泡沫的“标准配方”。从各种LOF到QDII的溢价狂欢，本质都是同一套逻辑，即当正常的申购渠道被限购或关闭，场内价格就在供需扭曲中被情绪接管。

“散户交易非常依赖社交媒体情绪，别人晒收益、群里吹行情，可能就盲目跟风追高，完全分不清基金净值涨幅和场内二级市场炒作涨幅的区别。”另一位基金市场部人士也补充道，场内流通份额极小的基金，不需要大额机构资金，零散的散户跟风盘就能拉出涨停行情。

财通基金也分析称，高溢价本质上反映了非理性的追涨情绪。投资者还应关注流动性风险。部分场内基金规模较小，交易活跃度有限，若出现集中抛售，可能导致买卖盘失衡，进一步加剧价格波动，增加变现难度。

事实上，即使在如此热度下，这类产品的风险已有显现。在溢价率超过50%后，财通福鑫定开混合在6月8日停牌一天，6月9日、10日连续跌停，溢价率迅速跌回16.33%；换手率也从18.94%降至7.47%。

值得注意的是，与重仓海外资产的QDII基金不同，财通福鑫定开混合持仓均为A股上市公司。基金一季报显示，该产品投资A股的比重高达95.77%，前十大重仓股多为中际旭创（300308.SZ）、新易盛（300502.SZ）、永鼎股份（600105.SH）等热门标的。

“该基金的持仓多为A股标的，并非投资壁垒较高的海外上市公司，因而产品的稀缺性偏弱，高溢价不具备长期支撑。”有业内人士提示，若投资者看好相关板块，可优先考虑通过场外基金按净值申购，或选择溢价水平较低、流动性更好的场内产品，以规避高溢价带来的博弈风险。

高溢价已成“群体现象”

财通福鑫定开混合的疯狂并非孤例，而是当前场内散户投资行为的一个缩影。

今年以来，每逢短期业绩炸裂的小众LOF等基金，都会在社交平台快速走红，随后上演停牌、涨停、超高溢价三连行情。但当热度褪去，跟风资金出逃，场内价格会快速向基金真实净值靠拢，高位入场的投资者将面临双重亏损。

“有时在高溢价情况下，不是你想跑就能跑。”一位沪上基金人士表示，跌的时候卖不出可能会导致流动性危机。这是最可怕的情况，也是当前最需要警惕的局面。当恐慌情绪蔓延，所有人都在抢着卖，买单的却寥寥无几。

历史反复验证过这一剧本。当连续跌停、巨额封单、成交额萎缩到平时的十分之一甚至更低，那时候，投资者们看着账户里的数字一天天缩水，却无能为力。

“不要把‘能交易’等同于‘能退出’。”前述沪上人士表示，高溢价会吸引来不少短线资金，其行为模式高度一致，即涨了一起追，跌了一起跑。“当市场转向时，所有人同时涌向出口，必然造成踩踏。”

另一位经历过类似情况的基金公司人士也补充道，一旦出现市场的快速调整，高位入场的投资者将面临市场下跌与交易损耗的双重损失，从吹捧转向批判否定。同时亦可能让投资者对相关产品类别产生不必要的恐惧或误解，影响长期资产配置工具的正常运用。

目前，市场上仍有多只高溢价产品。6月17日，景顺长城全球芯片LOF、科创大成LOF、科创建信LOF等多只基金均公告提示溢价风险或临时停牌，其中景顺长城全球芯片LOF同样出现一日两停的情况。

Wind数据显示，截至6月17日收盘，当日溢价率超过3%的LOF产品仍有30只，除了财通福鑫定开混合外，景顺长城全球芯片LOF的升贴水率达到31.49%；财通福享混合LOF、财通升级混合LOF、财通科创LOF、财通福瑞混合LOF、财通精选混合LOF等财通基金旗下产品的升贴水率均在10%以上。

而在QDII市场，也是类似情况，当日IOPV溢折率超过3%的产品有25只，纳指科技ETF景顺以22.98%居首。盘后，纳指ETF嘉实、纳斯达克100ETF大成、标普500ETF国泰等多只产品再度发布了二级市场交易价格风险提示。