来源：第一财经

黄金走势变相体现投资者“抛售美国”的选择，黄金将持续受益于“货币贬值担忧”及“金融武器化”的担忧。

在国际金价屡创新高的当下，1月29日，世界黄金协会（WGC）2025年全年《全球黄金需求趋势报告》出炉。

该报告显示，持续的地缘政治和经济不确定性推动下，2025年全球黄金总需求达5002吨，创历史新高，令全年黄金需求总金额达5550亿美元，同比增长45%，金价全年共计53次创新高。

但各国央行购金速度相较2024年放缓20%，至863吨，低于2022~2024年每年超过1000吨的购买力度。但同时，黄金ETF持仓增加801吨，结束连续四年流出，金条和金币购买量跃升16%至1374吨，创12年新高，散户和机构成为购金主导力量。

在本周稍早再度创历史新高后，本周后期黄金、白银等主要贵金属震荡加剧。有市场人士警示，贵金属本轮涨势已进入“危险阶段”。虽然如此，接受第一财经记者采访的市场人士普遍认为，黄金的长期投资价值不减。

瑞士百达资管的多元资产高级策略师赛雅伦（Arun Sai）告诉第一财经，黄金走势变相体现投资者“抛售美国”的选择，黄金将持续受益于“货币贬值担忧”及“金融武器化”的担忧。

“在范式转变的临界点上，传统的估值锚点变得不那么重要。面对战略与经济联盟快速演变并存在变数的情况下，新兴市场央行和个人投资者都认为黄金体现出价值。这并不意味着黄金完全不受基本面影响，比如美国实际利率和美元走势变化的影响，但它们之间的关系已发生了明显转变。”赛雅伦称，“以美国实际利率为例。在金融危机过后的稳定、均衡时期，美国实际利率每上升100个基点，黄金价格通常下跌约15%。但自从2022年2月俄罗斯外汇储备被冻结后，关于以美国为中心的金融体系可能被‘武器化’的担忧开始凸显以来，这一关系发生了改变。如今，美国实际利率需要在6个月内累计上升100个基点，才足以将黄金推向负收益区间。”

震荡加剧，进入“危险阶段”

现货黄金于1月29日深夜从历史高点5598.75美元/盎司急速跳水，半小时内跌至5097.36美元/盎司，单日最大跌幅达7%。现货白银也从121.67美元高位闪崩至106.76美元，单日下跌8.4%。今日亚太交易时段，截至第一财经发稿时，现货黄金反弹至5200美元/盎司附近，今年仍上涨约20%。白银价格也反弹至110美元/盎司附近，今年仍上涨53%。

在盛宝银行大宗商品策略主管汉森（Ole Hansen）看来，贵金属，尤其是黄金和白银的持续上涨，“正进入一个危险的阶段。问题在于波动性会自我强化。随着价格波动加剧，流动性就会减少。”

纽约商品交易所（Comex）黄金期货的隐含波动率在本周稍早，也就是本轮震荡前，已攀升至2020年3月疫情以来的最高水平。全球最大的黄金ETF——道富银行旗下SPDR黄金信托基金的波动率也突破了高位。

品浩（PIMCO）集团投资总监兼董事总经理艾达信（Daniel Ivascyn）对第一财经警示称，“最近这一段时期，我们看到黄金、白银，还有其他贵金属，都大幅跑赢了其他资产。但是接下来这些贵金属短期内可能出现价格回撤，因为除了强劲的全球央行需求之外，很多个人投资者过去一段时间以来，也在积极在投资组合中增持黄金。因此，我们觉得可能黄金的价格有点超涨了，或者涨速有点过快了，所以短期有可能会有回撤，而且回撤幅度可能比较大。”

瑞银贵金属策略师塔瓦斯（Joni Teves）也告诉第一财经，“短期价格走势开始显得过度，短期调整的风险在上升。金银比大幅下降，凸显出投资多元化的兴趣正扩散至其他贵金属，投资者纷纷转向硬资产。短期投机兴趣也可能增加，导致波动加剧。因此，我们对在目前价位追高持谨慎态度，尤其是对于想新建仓的投资者。因此，尽管黄金和贵金属的强劲涨势意味着存在较高的‘错失恐惧’情绪，但有时承认‘错失的喜悦’有益至少在短期内是个好消息。”

他还补充称，白银、铂金和钯金价格会比黄金更波动。白银1个月远期合约已回落，短期限合约的曲线已重回升水，表明部分流动性已回流到伦敦市场。铂金和钯金的远期曲线仍贴水，表明市场持续紧张。但资金流向是推动近期价格走势的关键。投机者和个人投资者的加入增加了风险，因为他们可能迅速转向。

长期投资价值部分源于“抛售美国”

不过，在动荡后，黄金的长期投资前景和价值依旧被普遍看好。赛雅伦对第一财经分析称，美国实际利率为例和黄金价格关系的变化，说明在地缘政治不确定性下，新兴市场央行为了分散储备而提升黄金需求，“对于个人投资者，鉴于股债相关性难以回到理想的负值区间，寻求投资组合多元化配置也有利黄金。”

“随着特朗普版门罗主义开始显现，新兴市场央行预计将继续推行储备多元化，甚至可能重新思考目标配置。例如，波兰央行去年夏天将黄金配置目标从20%提升至30%。”他称。

同时，他强调，黄金在资产组合中仍是重要的分散风险资产。在通胀风险几乎消失的后金融危机时期，债券曾在缓冲股市回撤方面发挥着可靠的作用。但在后疫情时代，通胀与增长风险轮番成为主导，债券-股票相关性不再稳定为负值。美元曾在疫情后的“美国例外论”叙事中替代债券成为有效对冲工具，但随着政策风险加入增长与通胀风险之列，美元的对冲能力也下降。这使得当主要风险是“通胀+政策风险”时，黄金成为唯一有效的分散化工具。

基于这些因素，综合来看，赛雅伦称，“我们仍然看好黄金在均衡配置中的关键对冲作用。尽管在近期上涨后可能出现战术性回调，特别是在美联储转向鹰派的情况下，但我们会将其视为增持黄金、扩大长期结构性配置的买入良机。”

艾达信也告诉第一财经，支撑黄金牛市的主要有两个原因，一个是全球地缘政治紧张局势的上升，另一个是投资者对全球各国政府的高负债水平特别担忧，“只要这两个因素在市场上持续发挥着关键的作用，从长期来讲，黄金就有可能继续表现得特别亮眼。”

塔瓦斯同样认为，黄金价格自2025年12月以来的强劲势头在2026年加速。年初至今的一系列消息提高了投资者多元化投资组合的意愿，该趋势利好黄金。对美联储独立性的担忧、地缘政治紧张局势加剧、更广泛的政策和政治不确定性等因素，均会推动避险和多元化资金流入黄金市场。考虑到黄金市场的相对规模，资金从其他资产类别，无论是货币、债券还是股票，转向黄金，都可能产生显著影响，尤其是当这类资金调整扩大时。因此，黄金中长期风险仍偏于上行。

“目前，对黄金的兴趣十分普遍。各类黄金需求均上升，长线持有者的任何趁机获利了结，都可能被投资兴趣的重燃充分抵消。即使是通常受到金价快速上涨的拖累实物需求，也依然强劲。中国的需求保持坚挺，部分由于季节性因素，但更多是由于强劲的在岸黄金投资情绪。虽然‘高处不胜寒’，但至少在2月中旬中国春节假期前，金价上涨趋势较难抵挡，之后季节性需求才会减弱。”总体而言，他称，“黄金的乐观叙事比以往任何时候都更具说服力，做多黄金仍是正确的策略，相关指标也显示，投资者仍有加仓空间。”

上周，高盛分析师将黄金的年底目标价设定为5400美元/盎司，称由于个人投资者参与度增加，金价后续仍存在潜在的上涨可能。摩根大通分析师团队本月稍早表示：“白银价格已经大幅超过我们预测的平均水平，但在价格呈现近乎抛物线式上涨势头下，几乎无法预测顶部。”