[ 从月初对中期工具适度缩量回笼，到月末、季末及时加码短期流动性投放，本月资金面展现出较强韧性，维持平稳。展望4月资金面，机构普遍认为，有望延续宽松格局，但需警惕缴税、政府债发行及大额中期工具到期带来的扰动。 ]

月末，央行加大公开市场操作力度，连续以千亿级规模净投放流动性，护航资金面平稳跨季。

3月30日，央行开展2695亿元7天期逆回购操作，由于当日仅有80亿元7天期逆回购到期，单日实现净投放2615亿元，叠加此前两个工作日的大额投放，流动性呵护信号明确。

从月初对中期工具适度缩量回笼，到月末、季末及时加码短期流动性投放，本月资金面展现出较强韧性，维持平稳。展望4月资金面，机构普遍认为，有望延续宽松格局，但需警惕缴税、政府债发行及大额中期工具到期带来的扰动。

逆回购加量护盘

在临近月末和季末的关键时段，央行通过加大短期逆回购投放力度，为市场注入流动性。

3月30日，人民银行公告称，以固定利率、数量招标方式开展2695亿元7天期逆回购操作，中标利率为1.4%。当日公开市场有80亿元7天逆回购到期，实现净投放2615亿元。

自26日起，央行公开市场开展逆回购净投放规模均为千亿级别。其中，26日开展2240亿元7天期逆回购操作，实现净投放2110亿元；27日开展1462亿元7天期逆回购操作，实现净投放1257亿元。

“临近月末和季末，央行通过质押式逆回购加大短期资金注入，符合季节性规律。”东方金诚首席宏观分析师王青认为。

上周五（27日），资金面边际转松，各期限资金利率全线下行。上海银行间同业拆借利率（Shibor）隔夜品种下行0.3个基点报1.317%，7天Shibor下行1个基点报1.428%。截至当日收盘，DR007（银行间市场存款类机构7天质押回购利率）加权平均利率下降至1.4398%，高于政策利率（7天逆回购利率）水平。上证所1天国债逆回购利率（GC001）下降至1.276%。

30日，资金依然持稳，Shibor涨跌互现。其中，隔夜Shibor报1.3180%，上涨0.10个基点；7天Shibor报1.4180%，下跌1个基点；14天Shibor报1.4940%，下跌0.80个基点；1个月Shibor报1.4970%，下跌0.15个基点；3个月Shibor报1.5090%，与前一交易日持平。

3月投放缩量为常规调节

回顾3月初至中旬，央行投放呈现“超预期”缩量态势。其中，买断式逆回购时隔9个月首次缩量续作，3月两个期限品种的买断式逆回购净回笼3000亿元；逆回购整体也以常规操作为主，仅在跨季节点适度加大投放；MLF（中期借贷便利）则小幅净投放500亿元。

华西证券宏观联席首席分析师肖金川认为，3月央行投放缩量或是“削峰填谷”式的常规调节。今年前两个月，为平抑跨节压力，央行累计净投放中长期资金超2万亿元，体量较大。而3月买断式逆回购回笼3000亿元，目的或在于减少市场冗余资金，避免流动性过于泛滥。且进入跨季周后，央行操作明显释放呵护信号，MLF延续超额续作，逆回购同步加量也缓解了市场对宽货币的担忧情绪。

“不排除4月第一期买断式逆回购再度缩量续作的可能。”王青认为，但考虑到后期政府债券融资规模较高，8000亿元新型政策性金融工具发行并带动配套贷款大规模投放，央行持续收紧中期流动性的可能性不大。短期的净回笼操作，意在引导主要市场利率围绕政策利率在合理范围内波动，后期买断式逆回购还将以净投放为主。

面对月内持续的资金抽水压力，资金面依旧维持平稳。肖金川称，R001（银行间市场隔夜质押回购利率）基本围绕1.39%窄幅震荡，即便在税期也未见明显波动；R007也基本稳步在1.50%，仅在进入跨季周当日上行至1.52%，其后便迅速回归1.50%附近，且波幅与历史同期相比相对温和。

4月资金面需警惕两大扰动因素

随着3月顺利跨季，4月资金面如何走？

4月作为季初月，资金面往往季节性宽松。肖金川分析，细究4月资金面的影响因素，财政支出和政府债供给压力缓释或是推动资金面边际转松的重要力量。季末月往往是财政支出大月，参考2023年以来的历史数据，3月平均财政支出规模均在2.6万亿元以上，或对银行负债端形成补充，推动4月初资金面快速回归宽松。

与此同时，4月政府债供给压力或不大。肖金川称，4月通常是政府债发行小月，去年受财政靠前发力的影响，4月政府债净供给规模显著高于季节性规律。因此，预计4月政府债发行对资金面的潜在冲击或相对有限。

天风证券固定收益首席分析师谭逸鸣认为，资金的支撑因素主要在于，季初月份资金往往转松，4月非信贷投放大月，信贷投放对流动性的挤占或相对有限。

不过，4月资金面仍存在两大扰动因素。谭逸鸣分析，扰动因素主要有两点：一是4月通常为缴税大月，或增加资金缺口；二是4月通常逐渐进入政府债发行高峰，可能也将对银行间流动性形成挤占。

肖金川也表示，一方面，季初月缴税压力较大，税期对资金面的扰动或有所抬升；另一方面，4月中长期资金到期缺口较3月增大。

梳理来看，4月将有17000亿元买断式逆回购资金到期，6000亿元MLF到期。

由此，肖金川认为，考虑到当前中长期资金（不含国债买卖）累计余额依然处于14.4万亿元的历史高位，叠加季初月资金面扰动因素减弱，央行维稳资金压力有所减轻，不排除央行可能会延续缩量投放，继续回笼部分冗余资金。

王青分析，短期来看，在外部不确定性骤然升高过程中，国内货币政策会更加注重保持市场流动性充裕。当前政策重心会阶段性地向稳物价倾斜，降准时点有可能延后；后期若外部冲击对国内经济增长扰动加剧，货币政策会相应加大适度宽松力度，同时持续引导市场流动性处于较为稳定的充裕状态。