贵州茅台陷入“增收不增利”局面。

图源：贵州茅台官微

8月14日晚间，贵州茅台（600519.SH）公布2026年上半年业绩，期内实现营业收入907.03亿元，同比增长1.47%；归属于上市公司股东的净利润445.17亿元，同比下降1.95%；茅台酒基酒产量约4.1万吨，系列酒基酒产量约3.1万吨。

“在行业处在周期性和结构性调整的形势下展现出较强的发展韧性，为全年各项目标任务的达成打下了坚实基础。”贵州茅台在财报中称。今年，贵州茅台未披露2026年的业绩增长目标，管理层更是多次提及坚持“不唯指标”论。

股东们仍在跑步进场。截至报告期末，贵州茅台普通股股东总数为29.64万户，较一季度末增长近4万户。

直营收入占比超57%，半年达519亿元

相较一季度的反弹，二季度贵州茅台营收增速明显放缓。近期多家上市酒企披露的业绩预告亦显示，至少7家酒企面临利润下滑或亏损。

贵州茅台在财报中指出，营收的增长主要来自期内销量增加。

从产品来看，今年上半年，千亿级酒类大单品茅台酒营收实现777.24亿元，同比增长约2.8%，增速有所放缓。作为第二增长曲线，系列酒则录得129.34亿元，罕见录得6%的下滑，产品主要覆盖茅台王子酒、茅台1935酒、汉酱酒、赖茅酒等产品。整个上半年，茅台酒、系列酒收入占总收入比分别为85.7%、14.27%。

自去年底开展市场化改革，渠道贡献占比成为贵州茅台备受关注的指标。

上半年，贵州茅台批发代理实现营收386.97亿元，同比减少21.57%。而直销渠道营收则大幅增长29.88%至519.62亿元。按此计算，批发代理渠道与直销渠道分别占总收入比例为42.68%、57.32%，直销渠道占比较去年末的50.1%再度提升超7个百分点。

据时代财经观察，自去年第四季度以来，贵州茅台持续多个季度在直销渠道上实现对批发渠道的反超。

渠道收入结构的变化背后，一方面是贵州茅台现任董事长陈华多次表态茅台不“唯指标论”、不会违背市场规律强压指标之下，主动进行渠道压力出清的结果。

截至报告期末，贵州茅台国内经销商数量达2307家，报告期内新增220家；但同时减少了266家经销商。据时代财经梳理，这是自2021年以来经销商收缩幅度最大的一次；在此之前，贵州茅台如此大规模调整经销商是在2019年-2020年启动经销商体系调整。

自去年底开始市场化改革以来，管理层多次就维护好渠道的韧性和市场稳定发声，并强调茅台与各类渠道商不是此消彼长的竞争关系，而是紧密相连的利益共同体。过去半年，贵州茅台通过取消分销模式，大幅削减非标产品配额等动作为经销商减负。

另一方面则是贵州茅台不断加大包括i茅台在内的直营体系建设。

据贵州茅台代理总经理王莉此前披露，截至5月31日，2026年平台新增注册用户数约1667万人，累计注册用户数9615万人，平均月活约956万人，成交订单约713万人次。

今年上半年，贵州茅台通过“i茅台”数字营销平台实现酒类不含税收入402.64亿元。可与之对比的是，去年同期i茅台收入为107.6亿元，按此计算同比增长274.2%；去年全年，i茅台整体收入130亿元，按此计算i茅台已经突破去年全年规模的3倍。

年内三轮涨价，提价红利尚未兑现

上半年，贵州茅台罕见地对大单品价格动刀。

从历史周期看，贵州茅台上一次调整飞天茅台销售合同价、市场零售价分别是在2013年及2018年。但今年以来，贵州茅台接连释放涨价信号。

其中，第一轮提价为3月30日，贵州茅台将飞天53%vol 500ml贵州茅台酒的出厂价由1169元/瓶调整为1269元/瓶，自营零售价由1499元/瓶提至1539元/瓶。

此后在5月，贵州茅台针对非标产品进行第二轮提价，上调15年陈年茅台酒、精品酒、马年生肖等部分非标直营渠道零售价。

除了调节供需、优化价格体系，调价动作更重要的还在于增厚茅台业绩表现，同时减缓放量压力。此前招商证券研报就指出，据测算预计飞天提价将对茅台全年收入提升34亿元、对全年盈利预测正向贡献约2.3%。

而据最新财报显示，上半年贵州茅台归属于上市公司股东的净利润445.17亿元，同比下降1.95%，呈现增收不增利局面。

据时代财经了解，尽管飞天茅台自营零售价及流通批价较去年提升，但因为飞天真正调价自3月31日生效且3月后白酒开启传统淡季，叠加年初经销商已经打款锁定部分配额，或对二季度利润提振效果有限。

肖竹青则对时代财经指出，营收微增、利润小幅下滑的表现，是渠道体系重构带来阶段性阵痛，同时也折射整个白酒行业全面进入存量博弈时代，龙头也告别过去高增长时代。其认为，随着高毛利的精品、生肖更多导入自营渠道，渠道结构带来的利润压力会逐步对冲修复。

7月18日，茅台启动了年内第二次针对飞天茅台的大规模调价，将飞天茅台酒i茅台自营零售价从1539元上调至1639元；合同价则从1269元上调至1369元；此外飞天53%vol 1L装i茅台平台零售价由3119元/瓶调整为3269元/瓶。

值得注意的是，如今贵州茅台体系线上和线下渠道已形成双价格体系。近日，在贵州茅台线下自营店，飞天茅台售价已涨至1753元/瓶，此前7月底该产品在自营门店刚刚上调至1719元/瓶，与线上价格拉开百元价差。

近日，浙商证券在研报中指出，贵州茅台本次淡季提前调价或利于进一步稳定价盘，压缩炒作空间，为后续旺季稳价奠定基础。