（来源：紫金天风期货研究所）

来源：紫金天风期货研究所

【20260227】商品期权：商品波动率整体趋稳，但不掩结构性锋芒

1  市场回顾

春节后商品期权市场呈现整体波动率趋稳、板块分化的特征。节前市场因地缘政治等不确定性因素驱动，避险情绪较强，而节后逐步转向预期与基本面博弈的结构性行情。

整体来看，市场整体波动率中枢虽有趋稳迹象，但贵金属、碳酸锂、原油等品种受地缘政治、宏观情绪、市场消息等因素扰动维持高波状态，后续内容中我们将通过不同指标进行逐个分析。

由于商品期权品种众多，部分品种市场规模较小，因此本报告只对标的期货合约日均成交量超过20,000手的品种进行分析。期权合约仅针对合约日成交量大于等于1000手的品种进行分析。

2  市场情绪指标 

本周观察各品种成交量PCR及持仓量PCR矩阵可见，市场情绪呈现分化，丙烯、苹果、多晶硅等个别品种偏离度较大，其余品种相对处于均衡状态。

其中，多晶硅成交量PCR为1.76，丙烯成交量PCR为1.57，苹果成交量PCR为1.38，以上品种市场短期看空情绪较强，可能出现短期震荡偏弱的走势；而对于红枣、锰硅、生猪等成交量PCR偏低的品种而言，结合其期货走势多表现为下跌或底部震荡，表现出市场存在一定的“抄底”或“博反弹”情绪。

Put-Call Ratio（PCR）是一个衡量看跌期权和看涨期权成交量或持仓量比率的指标，用以揭示市场的多空倾向。在PCR的使用中，投资者需注意：一是从成熟市场经验来看，PCR值与标的资产价格长期表现的相关性较弱，期权PCR作为短期的预测指标，效果比较好；二是PCR指标容易受市场流动性的影响，影响因素比如标的品种、上市时间等。

3  波动率回顾

波动率指标方面，本周商品期权波动率整体维持偏高水平，多数品种隐波仍处于历史年度50分位以上。但受宏观与产业博弈影响，节后期权市场并非走出单纯的“波动率回归”行情，各板块表现显著分化，需结合宏观情绪、产业逻辑与短期事件驱动进行综合研判。

能化类

本周能化类商品期权隐含波动率多处于高位，地缘政治影响下，原油系品种隐波偏高。乙二醇期权隐波历史分值为96%，苯乙烯期权隐波历史分值为93%，原油期权隐波历史分值为93%，PX0>对二甲苯、短纤、烧碱、PTA、甲醇等品种隐波也均在高位；而尿素期权隐波历史分值为10%，处于历史低位。

有色&新能源类

本周有色新能源类商品期权隐含波动率整体维持在高位水平。沪金期权隐波历史分值为99%，沪银期权隐波历史分值为98%，沪铜期权隐波历史分值为98%，碳酸锂期权隐波历史分值为97%，沪锡期权隐波历史分值为95%，沪镍期权隐波历史分值为92%，均处于历史高位；其中，市场消息扰动下，碳酸锂期权隐波较节前放大。

黑色类

本周黑色类商品期权隐含波动率整体偏低，且较节前下降。铁矿石期权隐波历史分值为4%，焦煤期权隐波历史分值为20%，纯碱期权隐波历史分值为32%，处于历史低位；锰硅期权隐波历史分值为66%，较节前波动率放大。

农产品&软商品类

本周农产品&软商品类商品期权多数品种隐含波动率平稳，仅个别品种处于极端水平。丁二烯胶期权隐波历史分值为93%，苹果期权隐波历史分值为89%，豆一期权隐波历史分值为83%，处于历史高位；花生、豆油、菜粕、豆粕期权隐波处于历史低位。

波动率在期权定价和交易中起着关键作用，尤其是隐含波动率（IV）和历史波动率（HV）。隐含波动率是对未来波动的市场预期，而历史波动率则是过去波动的测量。当IV远高于HV时，可能意味着期权被过度定价。反之，如果IV远低于HV，可能意味着期权相对便宜。根据IV-HV差值回归模型，可以选择在合适的IV或HV值进行套利交易。同时两者差值的增大都反映了对未来市场的不确定性增大。

需说明，为了敏锐捕捉市场情绪及尾部风险变化，本文所提及的隐含波动率，均以各品种活跃且偏虚值的期权合约隐含波动率均值进行概算。

4  品种分析

基于上述整体市场趋稳但个别品种显著分化的格局，我们对重点品种原油、白银、碳酸锂、棉花、锰硅展开分析，其隐含波动率、偏度、PCR、持仓量等关键指标释放了值得关注的信号。如对其他品种或更详细内容感兴趣可以与我们联系交流。

原油：原油价格走强；受地缘局势等不确定性扰动，原油隐波维持高位运行，处于年度90%分位以上，且呈现近月隐波高于远月的back结构；品种偏度环比回落，但仍处于较高水平，波动率曲线维持正偏；主力月看涨期权在500，540，570行权价位置均有较大持仓。

白银：银价在春节期间大幅上涨，但其看涨期权涨幅相对小，节后沪银期权隐波有明显衰减，近月隐波衰减快，期限结构回到contango；品种偏度同样出现小幅回落，但仍在偏高水平；主力月看涨期权在最高行权价37600有大量持仓。

碳酸锂：节后碳酸锂期货上涨，26日开盘大涨后其期权隐波有明显放大，后逐渐回落，但目前仍在历史高位；波动率曲线正偏；主力月看涨期权在208000行权价位置有大量持仓，看跌期权则在100000存在大量持仓。

棉花：节后大幅上涨，其期权隐波扩大至近一年内极高水平，并呈现近月隐波高于远月的back结构；品种偏度同样处在近一年内高位水平。

锰硅：期货底部反弹，期权隐波大幅上涨，隐波期限结构呈现back结构；波动率曲线维持正偏形态，品种偏度已在极高水平；持仓分布方面，主力月看涨期权持仓集中在平值附近，而看跌期权则在5700附近形成集中持仓。