文：华创证券首席经济学家 张瑜 执业证号：S0360518090001

联系人：李星宇（18810112501）

核心观点

春节假期间，海外市场主要交易的是中东地缘风险主导的避险交易与FOMC货币政策不确定性。在此背景下，主要资产价格表现如下：全球主要股指多数上涨，韩股、法股、英股涨幅领先；除美债利率外，全球主要10年期国债收益率多数下行；全球主要大宗商品多数上涨；主要货币中日元、英镑跌幅较大。

报告摘要

春节假期海外要闻

主要大类资产表现

1、股市：全球主要股指多数上涨，韩股、法股、英股涨幅领先。2月16日~20日，韩国综合指数、法国CAC40、富时100、欧洲斯托克600指数、纳斯达克、德国DAX、标普500、MSCI新兴市场指数和道琼斯分别上涨5.5%、2.5%、2.3%、2.1%、1.5%、1.4%、1.1%、1.0%、 0.8%和0.3%；恒生指数和日经225分别下跌0.6%和0.2%。

2、债券：除美债利率外，全球主要10年期国债收益率多数下行。2月16日~20日，10年期日债、法债、英债和意债收益率分别下行6.1bps、3.8bps、2.7bps和2.3bps；10年期美债收益率上行4.0bps。

3、大宗：全球主要大宗商品多数上涨。2月16日~20日，布伦特原油、WTI原油、伦敦现货白银、伦敦现货黄金和LME期铜分别上涨5.9%、5.7%、4.1%、1.2%和0.0%。

4、汇率：主要货币中日元、英镑跌幅较大。2月16日~20日，日元和英镑分别下跌1.5%和1.3%，美元指数、俄罗斯卢布和巴西雷亚尔涨幅居前，分别上涨0.9%、0.7%和0.5%。

要闻1：美伊危机继续升级，特朗普发出通牒

美国和伊朗第二轮间接谈判17日在瑞士日内瓦举行。双方官员在谈判结束后均表示，尽管分歧仍存，但谈判较上一轮取得进展，双方同意继续接触。美国在与伊朗对话的同时，继续加码对伊朗的军事威胁，正从加勒比海向中东地区调遣第二支航母打击群。在外交谈判与军事对峙并行的局面下，伊朗伊斯兰革命卫队海军16日开始在霍尔木兹海峡举行实兵演习，17日演习继续。

资本市场如何反应？如果美伊谈判破裂或者美军动手，霍尔木兹海峡可能短期受阻，同时市场正在定价美军的有限打击，因此WTI原油从2月17日约62.33美元升至2月20日66.39美元，创6个月以来新高，区间涨幅达到6.5%；而布伦特原油的则同期上涨了6.4%至71.76美元。

要闻2：FOMC会议纪要发布，美联储维持中性偏鹰

2月18日，FOCM会议纪要正式发布。纪要显示政策利率已“接近中性利率”，不再急于继续降息。几乎所有委员同意当前利率合适，但有几位与会者明确表示，若通胀持续高于目标，可能需要上调利率；另有部分委员仍认为若通胀如期回落，仍可进一步小幅降息，会议基调相比市场预期偏鹰。

美联储降息的市场预期在FOMC会议纪要公布后几乎没有变化，投资者仍预计今年降息幅度约为60个基点，相比1月份FOMC会议后市场的预期略显宽松，不过这种预期主要集中于今年后期，这可能反映出市场认为凯文·沃什有可能成为美联储主席的预期。

资本市场如何反应？由于FOMC会议的基调相比市场预期偏鹰，2月18日单日美元指数涨幅达到0.64%；与此同时，10年期美债收益率上行4BP。由于FOMC会议纪要中明确提到AI生产力加速将对通胀形成下行压力、支持2026GDP上修至2.2%，直接利好科技股，叠加同日Meta Platforms宣布大规模AI数据中心扩建，纳斯达克上涨0.78%。

要闻3：美国最高法院推翻特朗普“紧急”关税

2月20日上午，美国最高法院公布裁决，认定美国《国际紧急经济权力法》没有授权总统征收大规模关税，这意味着特朗普政府关税政策受到重大挫折。具体而言，此次最高法院以6比3的裁决认定，特朗普政府在征收这些进口税时超越了其作为总统的职权范围。该裁决推翻了特朗普根据IEEPA征收的所有关税。

面对最高法院的裁定，特朗普2月20日宣布将依据《1974年贸易法》第122条对全球进口商品加征10%关税，为期150天。同时，特朗普称手上仍有众多“其他选择”，美国政府将启动几项依据《1974年贸易法》第301条进行的所谓“不公平贸易行为”调查，“以保护美国免受其他国家和企业不公平贸易行为的侵害”。2月21日，特朗普在社交媒体发文称，前一天宣布对输美商品征收的“全球进口关税"税率将从10%提高到15%。

资本市场如何反应？IEEPA关税被废除，供应链成本下降。短期贸易不确定性缓解的背景下，2月20日当日美元指数和VIX指数分别下跌0.10%和5.64%；而由于供应链压力缓和，科技股领涨，纳斯达克指数上涨0.90%。值得注意的是，特朗普新的全球关税直接针对中欧等主要贸易伙伴，可能引发报复，市场可能面临二次下探的风险。

要闻4：高市早苗高票连任第105代首相

2月18日，日本新国会召开“首相指名选举”，高市早苗高票连任第105代首相。2月20日高市在国会发表施政方针演说，核心主题是“负责任的积极财政”。具体来看，一是打破“紧缩财政思维”，推出大规模减税 + 公共投资（重点基建、半导体、AI、绿色能源）；二是国防预算继续提升至GDP的2%以上，加速修宪准备；三是明确支持日本央行维持宽松货币政策，目标“彻底摆脱通缩、实现可持续2%通胀”。

资本市场如何反应？日本财货双宽的政策下，将推升2026年日本GDP增速预测，刺激消费和企业投资。2月18日，日经225指数上涨1.02%；与此同时，受货币宽松+财政扩张的政策预期影响，日元汇率进一步贬值，美元兑日元汇率上涨1.01%。此外，日元走弱有利于稳定市场预期，强化日元套息交易，利好全球风险资产。

风险提示：降息预期波动、地缘风险加剧。

报告目录

报告正文

一、春节假期海外要闻

（一）海外资产表现

春节假期间，海外市场主要交易的是中东地缘风险主导的避险交易与FOMC货币政策不确定性。在此背景下，主要资产价格表现如下：

1、股市：全球主要股指多数上涨，韩股、法股、英股涨幅领先。2月16日~20日，韩国综合指数、法国CAC40、富时100、欧洲斯托克600指数、纳斯达克、德国DAX、标普500、MSCI新兴市场指数和道琼斯分别上涨5.5%、2.5%、2.3%、2.1%、1.5%、1.4%、1.1%、1.0%、 0.8%和0.3%；恒生指数和日经225分别下跌0.6%和0.2%。

2、债券：除美债利率外，全球主要10年期国债收益率多数下行。2月16日~20日，10年期日债、法债、英债和意债收益率分别下行6.1bps、3.8bps、2.7bps和2.3bps；10年期美债收益率上行4.0bps。

3、大宗：全球主要大宗商品多数上涨。2月16日~20日，布伦特原油、WTI原油、伦敦现货白银、伦敦现货黄金和LME期铜分别上涨5.9%、5.7%、4.1%、1.2%和0.0%。

4、汇率：主要货币中日元、英镑跌幅较大。2月16日~20日，日元和英镑分别下跌1.5%和1.3%，美元指数、俄罗斯卢布和巴西雷亚尔涨幅居前，分别上涨0.9%、0.7%和0.5%。

（二）要闻1：美伊危机继续升级，特朗普发出通牒

根据新华社消息，美国和伊朗第二轮间接谈判17日在瑞士日内瓦举行。双方官员在谈判结束后均表示，尽管分歧仍存，但谈判较上一轮取得进展，双方同意继续接触。美国在与伊朗对话的同时，继续加码对伊朗的军事威胁，正从加勒比海向中东地区调遣第二支航母打击群。在外交谈判与军事对峙并行的局面下，伊朗伊斯兰革命卫队海军16日开始在霍尔木兹海峡举行实兵演习，17日演习继续。

根据彭博社消息，当被问及是否在考虑采取行动以迫使伊朗接受协议时，特朗普对记者说“我想我可以说我正在考虑”。这与去年6月在以色列领导的为期12天的战争中针对伊朗核计划的有限打击形成鲜明对比。特朗普表示伊朗有10到15天的时间就其核计划达成协议，伊朗外长周五表示双方正在考虑达成一项“快速协议”。

资本市场如何反应？如果美伊谈判破裂或者美军动手，霍尔木兹海峡可能短期受阻，同时市场正在定价美军的有限打击，因此WTI原油从2月17日约62.33美元升至2月20日66.39美元，创6个月以来新高，区间涨幅达到6.5%；而布伦特原油的则同期上涨了6.4%至71.76美元。

（三）要闻2：FOMC会议纪要发布，美联储维持鹰派中性

2月18日，FOCM会议纪要正式发布。 纪要显示政策利率已“接近中性利率”，不再急于继续降息。几乎所有委员同意当前利率合适，但有几位与会者明确表示，若通胀持续高于目标，可能需要上调利率；另有部分委员仍认为若通胀如期回落，仍可进一步小幅降息，会议基调相比市场预期偏鹰。

美联储降息的市场预期在FOMC会议纪要公布后几乎没有变化，投资者仍预计今年降息幅度约为60个基点，相比1月份FOMC会议后市场的预期略显宽松，不过这种预期主要集中于今年后期，这可能反映出市场认为凯文·沃什有可能成为美联储主席的预期。

资本市场如何反应？由于FOMC会议的基调相比市场预期偏鹰，2月18日单日美元指数涨幅达到0.64%；与此同时，10年期美债收益率上行4BP。由于FOMC会议纪要中明确提到AI生产力加速将对通胀形成下行压力、支持2026GDP上修至2.2%，直接利好科技股，叠加同日Meta Platforms宣布大规模AI数据中心扩建，纳斯达克上涨0.78%。

（四）要闻3：美国最高法院推翻特朗普“紧急”关税

根据新华社消息，2月20日上午，美国最高法院公布裁决，认定美国《国际紧急经济权力法》没有授权总统征收大规模关税，这意味着特朗普政府关税政策受到重大挫折。 具体而言，此次最高法院以6比3的裁决认定，特朗普政府在征收这些进口税时超越了其作为总统的职权范围。该裁决推翻了特朗普根据IEEPA征收的所有关税。

面对最高法院的裁定，特朗普2月20日宣布将依据《1974年贸易法》第122条对全球进口商品加征10%关税，为期150天。同时，特朗普称手上仍有众多“其他选择”，美国政府将启动几项依据《1974年贸易法》第301条进行的所谓“不公平贸易行为”调查，“以保护美国免受其他国家和企业不公平贸易行为的侵害”。2月21日，特朗普在社交媒体发文称，前一天宣布对输美商品征收的“全球进口关税"税率将从10%提高到15%。

资本市场如何反应？IEEPA关税被废除，供应链成本下降，企业盈利预期改善，短期贸易不确定性缓解的背景下，2月20日当日美元指数和VIX指数分别下跌0.10%和5.64%；而由于供应链压力缓和，科技股领涨，纳斯达克指数上涨0.90%。值得注意的是，特朗普新的10%全球关税直接针对中欧等主要贸易伙伴，可能引发报复，市场可能面临二次下探的风险。

（五）要闻4：高市早苗高票连任第105代首相

2月18日，日本新国会召开“首相指名选举”，高市早苗高票连任第105代首相，立即组建第二届内阁；2月20日高市在国会发表施政方针演说，核心主题是“负责任的积极财政”。具体来看，一是打破“紧缩财政思维”，推出大规模减税 + 公共投资（重点基建、半导体、AI、绿色能源）；二是国防预算继续提升至GDP的2%以上，加速修宪准备；三是明确支持日本央行维持宽松货币政策，目标“彻底摆脱通缩、实现可持续2%通胀”。

资本市场如何反应？日本财货双宽的政策下，将推升2026年日本GDP增速预测，刺激消费和企业投资。2月18日，日经225指数上涨1.02%；与此同时，受货币宽松+财政扩张的政策预期影响，美元兑日元汇率上涨1.01%。此外，日元走弱有利于稳定市场预期，强化日元套息交易，利好全球风险资产。

二、海外高频数据及事件跟踪

（一）过去一周重要数据及事件回顾

1）美国2025年第四季度实际GDP年化环比低于预期，12月核心PCE物价指数同比高于预期，12月贸易逆差继续扩大，12月新屋开工数创五个月新高。1）美国2025年第四季度实际GDP年化初值环比增长1.4%，预期3.0%，第三季度终值为4.4%；全年实际GDP增长2.2%。2）美国2025年12月核心PCE物价指数同比升3.0%，预期升2.9%，前值升2.8%；环比升0.4%，预期升0.3%，前值升0.2%。3）美国2025年12月贸易逆差扩大至703亿美元，11月为逆差530.4亿美元，市场预期逆差555亿美元。美国2025年全年贸易逆差为9015亿美元，2024年为逆差9035亿美元。4）美国2025年12月新屋开工数折年率140.4万套，创五个月新高；营建许可总数144.8万户，创九个月高位。

2）欧元区2月PMI超预期，12月工业产出环比降幅好于预期。1）欧元区2月制造业PMI初值50.8，预期50.0,1月终值49.5；服务业PMI初值51.8，预期51.9,1月终值51.6；综合PMI初值51.9，预期51.5,1月终值51.3。2）欧元区2025年12月工业产出环比降1.4%，创2025年4月以来最大降幅，预期降1.5%，前值由增0.7%修正为0.3%；同比增1.2%，预期增1.3%，前值由增2.5%修正为2.2%。

3）日本1月整体CPI同比降至2%以下，2月制造业PMI改善，1月出口额同比创2022年11月以来最大增幅，2025年四季度GDP环比增长明显低于预期。1）日本1月核心CPI同比上升2%，为2024年1月以来最小涨幅；整体CPI同比上升1.5%，自2022年3月以来首次降至2%以下。2）日本2月制造业PMI初值52.8，前值51.5；服务业PMI初值53.8，前值53.7；综合PMI初值53.8，前值53.1。3）日本1月出口额同比增长16.8%，为2022年11月以来的最大增幅。其中，半导体和其他电子元件的整体出口增长近40%。进口额同比减少2.5%，为五个月来再次下滑。对美出口同比减少5%，连续两个月下滑。4）日本政府观光局最新数据显示，今年1月外国访日游客人数同比减少4.9%，这是自2022年1月以来首次出现负增长。其中，中国内地访日游客同比减少60.7%，连续两个月出现减少。5）日本2025年第四季度GDP初值环比增长0.1%，同比增长0.2%，虽勉强避免了技术性衰退，扭转了第三季度的经济萎缩，但增速远不及预期。

4）美联储公布1月会议纪要，再次暴露决策层对利率未来走向的巨大分歧，除了支持降息派和观望派，纪要还首次明确提到有人讨论加息的可能性。一些与会者支持利率指引中用“双向”表述，若通胀持续高于2%，可能适合加息；另一些人认为，若通胀如预期下降可能适合进一步降息；大多数人警告，通胀下行进程可能比预期更慢、更不均衡。在1月27 - 28日的会议上，几乎所有美联储与会者都赞成维持利率不变，仅有少数人倾向于降息。

5）美国最高法院裁定，特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）实施的相关大规模关税措施缺乏明确法律授权。这意味着，特朗普政府目前实行的大部分关税将被迫中止，包括所谓“芬太尼关税”以及去年4月首次宣布的对等关税。面对美国最高法院的裁决，美国总统特朗普签署行政命令，自美国东部时间2月24日起，对进口到美国的商品征收10%的从价进口关税，为期150天。特朗普还指示美国贸易代表办公室利用《1974年贸易法》第301条赋予的权力，调查某些不合理和歧视性的行为、政策和做法。特朗普后续又在其社交平台上发文称，将把对全球商品加征10%进口关税的税率水平提高至15%，且接下来的几个月将确定并公布新的、在法律上允许的关税措施。

（二）未来一周重要经济数据及事件

（三）周度经济活动指数

美国经济活动回升。2月14日当周，美国WEI指数升至2.58%，上周为2.43%。

德国经济活动回升。2月15日当周，德国WAI指数为0.03%，上周为-0.03%。

（四）需求

1、消费：美国零售销售回升

美国零售销售回升。2月13日当周，美国红皮书商业零售销售同比7.2%，2月6日当周为6.5%。

2、地产：美国按揭贷款利率有所回落

美国抵押贷款利率回落。2月19日，美国30年期抵押贷款利率降至6.01%，上周为6.09%，上上周为6.11%。

抵押贷款申请数量回升。2月13日当周，美国MBA市场综合指数（反映抵押贷款申请数量情况）升至339.0，环比一周前回升2.8%。

（五）就业

1、新增就业：ADP周度新增就业回升

ADP周度新增就业回升。截至1月31日，ADP四周累计新增就业人数4.1万，前一周为3.1万。

2、初请失业金人数回落，续请失业金人数回升

美国初请失业金人数回落，续请失业金人数回升。2月14日当周，美国初请失业金人数20.6万人，前一周为22.9万人，两周前为23.2万人。2月7日当周，美国续请失业金人数186.9万人，前一周为185.2万人，两周前为184.1万人。

3、职位空缺：职位空缺数回升

职位空缺数回升。2月13日当周，INDEED职位空缺指数回升，周度均值103.8，环比上周均值+0.3%。1月，INDEED职位空缺指数均值为104.0，低于12月均值104.2。

（六）物价

大宗商品价格回升。2月20日，RJ/CRB商品价格指数录得311.02，较一周前+1.5%，较两周前+0.5%。

美国汽油零售价格回升。2月16日，美国汽油零售价2.79美元/加仑，较一周前+0.7%，较两周前+1.6%。

（七）金融

1、金融状况：欧美金融条件边际放松

欧美金融条件指数上行。2月20日，美国、欧元区金融条件指数分别为0.648、1.594，一周前分别为0.537、1.562，两周前分别为0.755、1.714。

2、离岸美元流动性：日元兑美元和欧元兑美元流动性恶化

日元对美元3个月掉期基差走阔，欧元兑美元3个月掉期基差回落。2月20日，日元兑美元掉期基差为-20.8193bp，欧元兑美元掉期基差为1.5607bp，一周前分别为-20.1909bp、1.7226bp，两周前分别为-17.9347bp、2.4521bp。

3、国债利差：美欧、美日国债利差走阔

德葡利差收窄，德意利差走阔。2月20日，德国与葡萄牙、意大利10年期国债利差分别为-34.7bp、-61.1bp，一周前分别为-35.2bp、-60.4bp。

美欧、美日国债利差走阔。2月19日，10年期美欧国债利差为127.2bp，较一周前走阔4bp。2月19日，美日利差为192.3bp，较一周前走阔10bp。

具体内容详见华创证券研究所8月26日发布的报告《【华创宏观】春节假期海外四大要闻——海外周报第128期》。

来源：券商研报精选