至2025年10月，美国联邦政府债务总额突破38万亿美元，创历史新高。作为全球规模最大、流动性最强的主权债务市场，持续扩张的美债仍是全球资本配置的重要锚点。与此同时，国际现货黄金价格屡创新高，主要买家为各国央行与大型机构。这些动向并非孤立波动，而是揭示了以美债为核心的美元法币信用体系正经历功能分化与结构性再配置。

美债持有结构的深层分化

长期以来，美债兼具安全资产、流动性工具与定价基准三重功能，其规模扩张映射出全球对美元体系的深度依赖。但随着债务总量突破38万亿美元，市场开始更关注“谁在持有”以及“为何持有”。

历史上，中国、印度、巴西等传统对美贸易顺差国大量购入美债，并非出于投资偏好，而是国际收支结构下的制度性安排：顺差所得的美元需转化为安全、高流动性的储备资产，而美债凭借市场深度与制度成熟度，长期成为最优解。

然而自2025年起，这一格局明显松动。数据显示，传统顺差国普遍减持美债，而日本、英国、加拿大等金融中枢型经济体则维持甚至增持。截至2025年年底，日本仍为美国国债的最大海外持有者（约1.2万亿美元），英国持8780亿美元，中国则降至7000亿美元以下，新兴顺差国整体也呈下降趋势。

这种分化并非对美债信用的否定，而是不同经济体基于风险认知与制度定位作出的策略调整。对那些被视为“金融中枢”的国家而言，美债是维系跨境清算、抵押品管理和全球金融运转的重要工具；而对部分顺差国而言，过度依赖单一主权资产的风险已不容忽视，多元化配置成为理性选择。

金价新高与储备逻辑的转向

长期来看，美债规模扩张往往推升黄金价格：财政赤字扩大、货币信用超发与制度风险累积，共同强化了市场对黄金这一“终极价值储存工具”的配置需求。短期则相反：当美债收益率上行，无息资产黄金的吸引力下降，二者常呈负相关。但2026年1月29日，国际金价冲破每盎司5598美元的历史高位，其驱动已超越周期性波动，直指结构性转变。

这一新高并非单纯避险情绪的产物，而是各国央行对“制度性安全边际”重新定价的结果。黄金的独特价值在于其完全脱离主权信用链条：不依赖任何国家的财政承诺，不受单一司法管辖，亦不嵌入特定货币体系。正因如此，它被重新定义为“无主权信用风险的储备资产”。

在主权信用、货币政策和制度稳定性本身成为风险源的背景下，这一属性愈发珍贵。黄金无法替代美债在流动性与收益上的功能，却能在极端情境下提供独立于国家信用的价值锚。增持黄金，本质上是通过引入异质性资产，拓展国家储备的安全边界。金价持续走强，不应被解读为对美元体系的否定，而是一场以稳定性而非收益为导向的理性再平衡。

从单极依赖到多支点结构

将美债持有结构分化与黄金地位上升并置观察，可清晰看到：全球储备体系正在经历功能重排，而非体系崩塌。美元仍是主导货币，美债仍是核心安全资产，但其“唯一性”正被解构。

传统法币信用建立在对发行国制度稳定、财政纪律与政策连续性的信任之上。如今，面对地缘冲突加剧、政策不确定性上升（如2025年年初特朗普政府重启“对等关税”），各国开始将“主权信用风险”本身纳入资产配置框架。

由此，一种多支点储备结构渐次成型：美债继续承担流动性与定价功能，黄金作为非主权价值尺度提供制度保险，其他主要货币资产则发挥风险分散作用。这种组合并非权宜之计，而是全球央行在高度不确定环境中展现的制度理性，旨在推动安全资产从单一中心走向多元共担。

这一演化并非市场情绪的短期反应，而是对“何为真正安全资产”的系统性重估。理解这一点，方能看清当代国际金融秩序深层重构的方向与逻辑。

（作者系伦敦大学亚洲和非洲研究院研究员）

薛子敬 来源：中国青年报

2026年02月11日 03版