近日， 小商品城（600415.SH）正式向香港联交所递交主板上市申请，启动“A+H”双重布局。

从“鸡毛换糖”的义乌往事，到奔赴港交所的资本叙事——“世界超市”操盘手正在讲述一个从“包租公”向“全链路贸易服务生态”转换的故事。

“虽然公司的账面现金流充沛，但受限较多，难以直接用于海外扩张”。6月10日，奕丰基金投资经理、宏观策略分析师李净向财闻记者表示，小商品城的市盈率常年在15倍左右徘徊，其手握超640万平米实体市场出租率近98%，但“收租”业务增长已见顶。

李净认为，长期以来，义务小商品城被视为传统“商贸物业运营商”，赴港上市或为获得科技公司的高估值溢价。

“公司需要赴港为海外并购提供美元融资渠道，获取海外金融及支付牌照”。同日，中国商业经济学会数字经济专业委员会委员陈彦颐向财闻记者表示， 小商品城赴港上市或为吸引国际长线资金，优化股东结构，并借助香港平台为商户提供跨境金融服务，与义支付的跨境结算业务形成闭环。

财闻注意到，4月，公司董事长陈德占在股东会上明确：申请H股上市主要是出于国际化考量，有四方面战略价值。即加速品牌出海、吸引国际人才、助力资产配置，以及完成“全球贸易综合服务商”的定位重塑。

“坐地生财”的隐忧

义乌国际商贸城拥有超160万平方米可租赁面积、约8万个经营主体以及覆盖210万种单品的庞大矩阵。

从商业逻辑来看，小商品城的盈利模式简洁且高效：商位的有偿使用费可使其获得稳定的现金流，并依托全球最大规模的小商品批发市场——义乌国际商贸城实现“坐地生财”。

数据显示，小商品城是名副其实的“现金奶牛”：2025年，企业财报数据亮眼，全年营业收入达199.27亿元，归母净利润42.04亿元，经营性现金流净额同比增长134.43%至105.29亿元。其中，市场经营业务收入52.55亿元，主营利润43.58亿元，毛利率高达82.93%。

“小商品城涉及出口、海外仓等模式，是处在‘中国制造’向‘中国出口品牌’转型的关键一步”。6月10日，中国房地产数据研究院院长陈晟向财闻记者表示，义乌小商品城赴港上市，更多地体现了物业股和商品零售股的特点。在当前整体房地产方向不明确的情况下，“A+H”股的运作更为贴合零售贸易载体公司的突围需求。

招股书显示，公司此次赴港募资将主要投向4大方向： Chinagoods贸易平台升级、海外仓网络布局、跨境贸易服务体系完善、获得海外金融支付牌照等。

“这些新业务属于典型的‘烧钱’赛道，且短期内难以替代传统租金业务成为利润支柱”。陈晟认为，港股募资能为这场漫长的转型提供充足的弹药。

具体来看，小商品城的当期业绩增长，主要得益于2025年10月全球数贸中心市场开业、12月5幢写字楼交付，以及数字市场1.0上线贸易履约服务收入同比增长所致，但并不具备延续性。其中，2025年配套房产销售贡献了19.5亿元收入。

财闻注意到，2025年10月全球数贸中心（六区）正式开业，一次性招商选位费的集中确认进一步推高了上市公司当期收入。

需要指出的是，商品销售业务是公司营收占比最大的部分，占比超过50%。2023至2025年，商品销售业务分别实现收入占总收入的60.2%、59.8%、50.7%。尽管上述业务的营收占比最大，但2025年其毛利率仅有0.7%，是公司毛利率最低的业务。

“一旦招商率饱和，租金收入的增长就只能依赖单价提升，而这又不可避免地受制于宏观消费环境和商户的实际承受能力”。陈彦颐向财闻记者表示，上述增长模式暗藏隐忧。

截至2025年，小商品城的摊位数达6.66万个，商户数量7.95万名。2025年财报显示，公司的市场经营板块毛利率同比减少1.34个百分点，已释放出预警信号。

支付合规“利剑”

除了“收租”模式之外，事实上，小商品城近年来正在不断加强其支付业务。

财报披露出小商品城旗下Yiwu Pay（义支付）品牌数据显示。作为数字金融核心载体，Yiwu Pay（义支付）依托义乌跨境贸易场景优势，在集团内提供全链路综合支付解决方案。

2025年报告期内，Yiwu Pay获批开展市场采购贸易收结汇服务，跨境出口直收展业范围拓展至浙江全省，单笔交易限额从5万美元提升至15万美元。全年跨境业务交易额突破60亿美元，同比增长超50%。

此外，Yiwu Pay获批成为数字人民币直接受理服务机构，及“多边央行数字货币桥（mBridge）”首批扩容机构，实现跨境人民币结算秒级到账，并推出非洲本地本币直收服务，升级“内外联动”跨境结算模式。

截至2025年末，Yiwu Pay累计跨境收款额达112亿美元，为超2.5万家商户开通跨境收款账户，业务覆盖176个国家和地区，支持29种主流币种互换。

与此同时，合规风险浮出水面。2026年1月，央行浙江省分行的一纸罚单，将悬了多年的“利剑”彻底斩落。公司旗下“义支付”因违反备付金管理、账户管理及清算管理三大核心规定，被罚没321万元。同时，两名相关责任人也被分别处以8万元罚款。

“备付金管理直接关系到客户资金安全，这触及了支付合规的底线”。陈彦颐称，此前，小商品城在快速扩张跨境金融版图的同时，合规管控体系建设仍显滞后。

另一方面，陈彦颐表示，跨境支付对合规、外汇管理及国际信任度要求极高，香港作为全球顶尖的离岸人民币中心，能够为“义支付”提供天然的合规背书，打通全球B2B跨境结算的闭环。

从招股书中同样可以窥见端倪。2025年，贸易服务业务收入为15.28亿元，同比大增138.57%，是公司唯一高增长的板块。

数据显示，2023年至2025年，经由Yiwu Pay（义支付）处理的跨境支付交易总额分别达83亿元、278亿元和437亿元。

两年三换帅

不过，亮眼资金流未能掩盖内部裂痕。

2024年3月，上市公司子公司——浙江义乌购电子商务有限公司（下称“义乌购”）起诉时任上市公司董事长赵文阁，指控其打造的全新电商平台“Chinagoods”在业务上与自身“高度雷同”，存在直接的同业竞争和资源打压行为。

义乌购表示，赵文阁此举违反了作为董事的“忠实与勤勉义务”，要求其赔偿超500万元（含100万赔偿、三年公司薪酬及30万股股票收益等）。

在事发约两个月后的2024年5月，赵文阁以“组织安排”为由辞职，不再担任公司任何职务。

这场“自己人告自己人”的官司，将两个电商平台的利益纠葛公之于众。双方平台长期存在直接竞争关系，资源内耗至今未解。

赵文阁辞职后，副董事长王栋代行董事长职责，2024年7月正式当选董事长。不到一年，2025年6月，王栋同样因“组织上工作安排”提前辞职。2025年6月，陈德占接任董事长。

2026年5月11日，公司再发人事变动公告，副总经理黄晓英因“组织上工作安排”辞职，由孙甜接任，这已是近期又一次高管调整。

财闻注意到，陈德占早年在小商品城体系内历任商城宾馆、银都酒店、海洋酒店总经理及办公室主任，后执掌义乌水务集团、义乌国资运营公司，其履历横跨水务、锦纶、国资运营等多个领域。

“这一频率在国资体系上市公司中确实少见”。陈彦颐说，陈德占在2022年至2025年担任义乌市国有资本运营有限公司董事长，这段经历使其深度参与区域国资整合与资本运作，对跨境融资、国际投资者沟通并不陌生。