8月26日晚，MiniMax发布2026年半年度业绩报告，这是MiniMax在港交所上市以来的首份半年报。

2026年上半年，MiniMax 营收1.17亿美元，同比增长283.1%，半年超出2025年全年7900万美元营收。 期内亏损3.58亿美元，同比收窄11%。 经调整净亏损2.93亿美元，同比扩大111.2%。毛利2081.3万美元，同比增长464.8%。

整体来看，今年上半年， MiniMax在收入上超出市场预期。

图源丨MiniMax财报

看其业务，上半年 最大亮点是增长引擎实现切换，开放平台及其他基于AI的企业服务营收同比暴涨703.1%至7393万美元，由上年同期的30.3%跃升至63.4%，营收反超AI原生产品，成为第一大收入来源。

不难理解，付费用户与企业客户增多、API调用量放大、Token计划快速渗透，背后是Agent与编程等推理需求的大爆发。

分业务看，MiniMax的收入由两大业务构成。

二是AI原生产品，涵盖海螺AI、MiniMax Code等产品与工具，收入4264万美元，占比36.6%，同比增长100.9%，动力主要来自用户参与度提升、用户付费意愿提升、海螺AI等产品持续商业化。

这两大业务在营收及增速上一缓一陡，至此，MiniMax收入的成色已由B端主导。

回溯过去两年，业务结构转换脉络清晰可见。

据MiniMax2025年年报，其AI原生产品在2024年占营收比为71.4%。到了2025年底，占比下调至67.2%，彼时，开放平台及其他基于AI的企业服务营收占比仅32.8%。

上半年业务切换动作更快。报告期内，MiniMax发布M3，强化编程、Agentic工作流与专业工作能力。期末后不久，又推出并开源视频模型H3，以开放权重降低企业部署门槛。

不是没有代价。

今年上半年，MiniMax毛利率为17.9%，尽管与上年同期12.1%相比已实现增长，但若与2025年全年25.4%的毛利率相比，已下滑明显。

至少可以在一定程度上说，快速放量的API等业务摊薄了整体毛利率，“以量换价”特征明显。

分区域来看， 中国内地以外收入7083万美元，占总收入60.8%，同比增长224.1%。 中国内地收入4574万美元，占比39.2%，同比增长433.8%。目前， 海外市场仍是营收基本盘，贡献了超六成的收入，体现了其全球化变现能力。

研发是大模型公司的一大看点。上半年，MiniMax研发投入2.97亿美元，同比增长138.8%。 研发增速明显低于营收增速。MiniMax称，研发效率有所提升。

整体来看，MiniMax仍处于营收阶段性增长的过程中，无论是增长引擎切换，还是收入由海外主导、效率不断改善，这些叙事都成立。

但经调整亏损翻倍，毛利率不足两成，这些也是摆在眼前的事实。

MiniMax成立于2022年，才几年时间，作为业内明星企业，自上市以来受到广泛关注。这份半年报不仅反映了MiniMax自身业务结构的调整，同样也是AI大模型行业的一个缩影。

当下，大模型行业 仍处于“需求爆发、盈利待解”的扩张期。如何降低亏损，实现正向盈利仍是业内普遍关注的问题。

落在MiniMax身上，上市后其市值曾突破4000亿港元，一度超越百度。但随后便从高点滑落，缩水至千亿港元。

什么原因？

从最初大模型疯狂卷参数，到实实在在应用在场景上，行业对大模型已经祛魅， 现在已经不是卷参数的时代，而是应用的天下。

也就是说， 大模型要能干活，要能帮助用户工作，要能成为生产力工具。如果不能，市场便不会给出高估值。

不仅是MiniMax，这是摆在所有大模型企业眼前的一道坎。

并且要知道，尽管已经缩水很多，但MiniMax千亿港元的市值，仍然建立在对未来收入指数级增长的贴现之上。

亿欧认为，决定这匹大模型黑马能跑多远的，远不是当下的营收或亏损，而要看自身业务结构的下一步调整，重点是 毛利率能否随着推理成本下降而提升。此外，还要看 API与Token消耗能否延续高增长态势。

当然，这也和行业走势高度相关。未来业绩如何，还有待市场的检验。