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　　来源：国际金融报

　　近期，A股“券商影子股”锦龙股份披露2026年半年度报告，旗下子公司中山证券的经营情况随之浮出水面。

　　财报数据显示，上半年，中山证券实现营业收入3.49亿元，同比增长40.33%；归属于母公司所有者的净利润5032.53万元，同比暴涨238.17%，成功走出去年经营低谷，实现扭亏为盈。

　　但在业绩回暖的背后，中山证券依旧面临业务结构失衡、股东股权质押承压、合规风险集中爆发等多重问题，诸多不确定性因素仍对其中长期发展形成制约。

　　围绕上述经营与风控层面的待解难题，《国际金融报》记者向中山证券发送采访函，但截至发稿暂未获得回复。

　　业绩扭亏为盈

　　锦龙股份披露的2026年半年度报告显示，上半年该公司实现营业总收入3.49亿元，同比下降16.28%；归母净利润仅为1424.89万元，同比下降88.59%。

　　剥离去年的非经常性收益后，锦龙股份的主营业务实则有所改善。报告显示，上半年锦龙股份实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为1941.9万元，而上年同期扣非净利润则亏损9566.52万元，同比增长120.3%。

　　作为典型的券商影子股，锦龙股份的业绩高度依赖券商资产，公司持有中山证券67.78%股权，并参股20%东莞证券。此次公司主业回暖，或得益于中山证券的强势业绩复苏。

　　数据显示，上半年中山证券实现营业收入3.49亿元，同比增长40.33%；实现归属于母公司所有者的净利润5032.53万元，同比暴涨238.17%，扭亏为盈。值得关注的是，该公司上半年净利润已超过其2025年全年水平。反观2025年，中山证券经营承压明显，全年营业收入6.47亿元，同比下降23.2%；净利润仅0.32亿元，同比下降81.19%。

　　从业务结构看，传统经纪业务是中山证券的核心业绩支柱。未经审计的半年报数据显示，公司上半年经纪业务手续费净收入1.72亿元，同比增长39.2%，营收贡献占比超五成；以两融业务为核心的信用交易业务同步稳健增长，利息净收入0.78亿元，同比提升26.61%。

　　不过，中山证券资产管理业务和投资银行业务承压，业务结构短板凸显。数据显示，其资管业务手续费净收入仅34.08万元，同比骤降85.31%；投资银行业务手续费净收入约600万元，同比下滑3.22%。

　　经营战略层面，中山证券同步推进业务优化与资源聚焦。报告提到，中山证券对全资子公司深圳锦弘劭晖投资有限公司（下称“锦弘劭晖”）大幅减资，由2亿元减至5000万元。

　　对此，业内人士分析指出，中山证券当前的经营模式或存在核心隐患。一方面，过度依赖经纪与两融信用业务，导致盈利高度绑定二级市场。在当前两融利率持续下行、息差压缩的“价格战”背景下，中小券商面临极大的“增量不增收”风险。另一方面，在行业马太效应下，中小券商投行、资管等业务萎缩，缺乏多元化收入支撑，极易在市场震荡期陷入经营困境。其三，对另类投资子公司大幅减资，折射出公司主动收缩高风险、长周期业务，旨在回笼资金、优化资源配置并聚焦主业。

　　黑崎资本首席战略官陈兴文对此解读表示，在严格的资本约束背景下，中小券商主动做减法是理性的战略调整。中山证券压缩非核心子公司注册资本，本质是回归券商本源，逐步剥离非主业股权投资业务，将有限的净资本聚焦牌照业务、轻资本手续费业务等稳定赛道。这种务实的财务与战略调整，也为公司后续业务重组、增资引战、重塑牌照价值预留了充足的资本与运作空间。

　　股权风波持续

　　公开资料显示，中山证券成立于1992年，总部位于深圳市南山区，注册资本17.8亿元，是一家全牌照的综合类证券公司，业务覆盖投资银行、证券经纪、资产管理、固定收益、证券投资等板块，并下设私募、另类投资、期货等多家子公司。作为华南地区质地较好的中小券商标的，中山证券也是锦龙股份的核心盈利底座。

　　但这份优质券商资产，近年来始终深陷股权动荡的困局。

　　回顾历史，2013年锦龙股份获证监会批复，收购中山证券66.0517%股权，交易对价25.96亿元。此后公司又通过收购、参与增资等方式持续调整持股，截至2022年1月，锦龙股份持有中山证券67.78%股权，认缴出资12.06亿元，成为中山证券第一大股东。

　　受自身债务压力影响，为回笼资金、推动业务转型，锦龙股份在2024年6月审议通过重大资产重组方案，拟出售所持中山证券全部股权。公司前后12次发布进展公告，长期处于产权预挂牌阶段征集意向受让方，已有部分机构完成初步尽职调查。

　　2025年5月，这笔股权转让计划戛然而止，核心障碍来自监管规则。《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条第（五）项规定，若交易导致上市公司“主要资产为现金或无具体经营业务”，则不得实施重组。

　　股权转让风波虽已告一段落，但过往股权动荡带来的后遗症仍在持续显现。锦龙股份半年报显示，截至2026年6月30日，公司已将所持中山证券33.88%股权用于质押融资，对应受限长期股权投资账面价值达18.43亿元，该部分股权流动性被严重压制。

　　业内人士分析称，高比例股权质押给中山证券埋下多重经营隐患：

　　其一，高比例质押使股权面临平仓危机。若股价大幅波动或债务违约，可能引发司法拍卖，导致券商实际控制权发生变更，引发管理层动荡。

　　其二，股东层面的债务危机与股权冻结，直接削弱了券商在资本市场的融资信誉，导致其难以通过定增、发债等方式补充净资本。

　　其三，股东债务压力易导致公司治理结构不稳定，战略决策被迫让位于短期债务化解，严重制约了券商的中长期资本运作与业务布局。

　　格上基金研究员蒋睿也表示，中山证券作为中小券商，其业务扩张高度依赖资本金，而控股股东高比例股权质押，可能会面临股权结构变动、控股股东“失能”、管理层动荡、治理稳定性受损等风险，并最终造成中山证券资本补充陷入困境。

　　不过，陈兴文认为，股权质押与冻结状态虽构成短期障碍，但一旦触及司法处置程序推进，股权的流动性反而可能提升，为新一轮股权重组打开空间。中山证券可在现有治理框架下，提前对接潜在投资方，推动股权层面的不确定性转化为公司治理优化的确定性。

　　合规短板暴露

　　记者注意到，2026年上半年中山证券业绩大幅回暖，但合规治理并未同步跟进，多项内控漏洞集中显现。

　　报告期内，中山证券及旗下分支机构、相关员工合计收到7张监管罚单，多地监管部门同步对其采取警示及自律管理措施，合规风险集中释放。

　　具体来看，今年2月，深圳证监局连发3张罚单，中山证券及时任分管经纪业务的高管骆勇、合规总监姜成均被采取出具警示函措施。此次罚单直指中山证券经纪业务展业违规，存在对分支机构及从业人员管理薄弱、营销宜传不规范、与互联网第三方平台营销合作管控不到位等问题。

　　同月，中国证券业协会自律检查发现，中山证券未在部分员工劳动关系或委托代理关系解除之日起的5个工作日内为其办理注销登记，并对其采取自律管理措施。

　　3月，公司在合规、技术、内控层面的问题进一步暴露。因技术系统漏洞，出现客户资金账户被错误加挂非本人证券账户的问题，中国结算向中山证券出具书面警示；北京分公司则因内部控制存在缺陷、合规管理履职不到位，投资顾问业务服务留痕保存不完整，被监管出具警示函。与此同时，上海证监局查实，中山证券在担任正荣地产控股有限公司债券受托管理人期间履职不到位，存在多项违规情形，同样对其下发警示函。

　　陈兴文认为，上半年业绩回暖却罚单频出，这种“业绩上行、合规掉队”的现象，折射出行情回暖周期中小券商的共性问题：业务扩张冲动压倒内部能力建设。中山证券集中爆发的各类合规问题，说明业务扩张速度已经超出内控体系的承载上限，既是成长过程中暴露出的问题，同样也是整改优化的窗口期。随着注册制持续推进，信息披露、投资者保护监管要求不断抬升，合规不再是单纯的成本项，而是券商获取客户信任、开展高附加值业务的基础门槛。

　　针对中山证券的合规体系建设，陈兴文提出三方面优化方向：

　　一是数字化合规。利用大数据监测分支机构异常交易、员工违规执业行为，将合规管控前置到业务发生之前。

　　二是合规文化嵌入考核。将合规指标与业务条线的绩效薪酬深度挂钩，让“合规创造价值”从口号变为机制。

　　三是合规能力产品化。在债券受托管理、投行尽职调查等领域建立标准化、可输出的合规服务流程，在满足监管底线的同时，转化为面向客户的增值服务能力。

　　蒋睿表示，中小券商“业绩上行、合规掉队”，是行业分化竞争压力之下遭遇的阶段性结构性困境。短期业绩修复固然可喜，但若不能同步补齐内控短板，持续的监管处罚将从分类评级、业务资格、资本补充、声誉、合规成本等多个维度形成实质性约束。