（来源：胡祥熙 科工力量）

8月19日，宇树科技登陆科创板，成为A股人形机器人第一股，登陆A股市场，开盘报1100元/股，涨629.44%，截至发稿，宇树科技涨496.88%，报900.09元每股，总市值超3500亿元。

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此前宇树科技的估值大概在610亿元左右，对于从2016年种子轮估值仅1333万元起步的创业公司来说，十年估值增长超过4500倍，足以让一级市场的投资人喜笑颜开。

最早天使投资人尹方鸣，2016年以200万元增资取得15%股权，截至IPO前，尹方鸣控制的君万弘毅持有1117.49万股，持股比例约2.76%，为第十大股东，持股市值达到16.85亿元，账面回报超过800倍。变量资本在2018年投资209万元，账面回报超过174倍。红杉中国累计投资1.02亿元，持股市值达到约39亿元。美团系资金持股9.65%，为第一大外部机构股东。

美团、红杉、淡马锡、深创投、腾讯、字节跳动......宇树的“朋友圈”几乎囊括了半壁互联网与投资江湖，甚至连DeepSeek也获配约1.41亿元，并签下36个月的锁定期。

所有人都想在这条赛道上占一个位置，所有人都在赌一个未来。

但把610亿元这个数字放到全球来看，就显得有些局促。

分析师Piper Sandler认为，Optimus约占特斯拉总估值的20%，对应约3756亿美元，相当于2.55万亿元人民币。而全球知名机器人公司Figure AI的估值为390亿美元，约合2800亿元人民币，是目前全球人形机器人公司中估值最高的标的。

而宇树科技的610亿元，折合美元不到90亿。

宇树的估值离美国机器人企业Figure AI差了一个数量级，离特斯拉Optimus则差了整整两个数量级。

出货量与估值之间也有倒挂。2026年上半年，中国厂商占据全球人形机器人出货量的97%以上，宇树科技出货约5900台，智元机器人出货约8400台。 而Figure AI在2025年的出货量仅为150台左右，估值却是宇树的四倍以上。德银数据显示，Figure AI单台机器人折算估值高达2.6亿美元，而宇树单台折算估值仅为163万美元。

市场咨询机构Rand Group直言不讳：Figure估值390亿美元，去年出货150台；宇树出货5500台，且实现盈利，估值却不到90亿美元，有人能解释这个逻辑吗？

中国机器人企业证明了制造能力和硬件能力，美国企业却用估值证明了资本叙事的力量。

宇树上市了，中国机器人产业终于有了第一个公开市场的定价锚点。但这个故事才刚刚开始，宇树上市之后，中国机器人的故事该怎么讲，才是真正值得关注的命题。

机器人行业的现在与未来

人形机器人行业正处在一个极其特殊的节点。

美国加州研究公司Smart Analytics Global（SAG）发布的行业报告显示，2026年上半年，全球人形机器人出货量达到1.91万台，较去年同期的5100台增长272%。

智元机器人以8400台的出货量、44%的全球份额首次超越宇树，成为中国第一；宇树出货5900台，份额31%。两家中国企业合计贡献了全球四分之三的出货量。中国厂商占全球出货量超过97%，中国市场则消化了全球85%以上的需求。

从出货结构看，产品正在加速从展厅走向应用。2026年上半年，工业和商业场景出货占比已从一年前的50%提升至70%以上，制造、物流与仓储成为最主要的商业化方向。 但目前相当一部分部署仍处于试点和验证阶段，真正实现规模化应用并产生可量化经济效益的比例仍然有限。

按照IDC数据，2025年全球机器人的出货场景分布是：文娱商演占36.8%，科研教育占24.6%，数据采集占17.0%，导览导购占10.9%，工业用途仅占9.2%，机器人跳舞、做科研、被买回去当数据采集工具，比进工厂拧螺丝更普遍。

在与观察者网的对话中，德邦证券高端制造研究中心负责人、首席研究员丁健对这个行业的发展路径给出了比较清晰的判断。

他认为，行业发展逻辑应该是先工业和商业服务，再走向家庭。工业场景如物流分拣、搬运码垛、装配上下料，数据量有限、偏标准化，容易在细分垂类场景中实现标准化，可以用小模型先把场景练成熟。

家庭场景则完全不同，每家每户的采光、物体摆放、结构、家庭成员年龄和使用习惯都参差不齐，对模型的要求最高。

这就是当前机器人行业最核心的矛盾：技术上，人形机器人仍然处于稚嫩期。现在的具身智能本体，在文娱表演和科研场景下已经问题不大，在工厂里做基础的工作也可以实现，但这些场景对应的仍然是一个一个的独立硬件，就好比智能手机出现之前的BB机、MP3和PC，在开发各自独立的功能。到了通用具身智能阶段，这些功能才会集成到一个载体上。

宇树科技在招股书中也提到过，公司目前尚未将自主研发的通用具身大模型大规模部署到机器人终端。 这意味着，这家市场上最受关注的人形机器人第一股，本质上仍然是一家硬件公司。身体跑得很快，但大脑还在补课。

这次IPO募集的约61亿元资金中，超过20亿元明确投向智能机器人模型研发，重点攻坚具身智能的大脑和小脑。

DeepSeek作为战略投资者同时出现，可能也是在释放一个信号：机器人公司需要更强的大脑，大模型公司需要更真实的身体。但宇树还没有证明两者已经真正完成融合。

但上市前的宇树仍然在拿硬件和表演能力作为主要卖点。

8月17日，宇树科技创始人王兴兴现身实拍视频，视频展示的机器人“超人”拥有0.85米腿长，突破全人类极限，原地可跳高2米、极限速度12.66m/s，表演了奔跑、跳跃等动作。

从行业来看，人形机器人行业正处于进入生产生活环境的关键期。

2026年6月，工信部与国务院国资委启动了人形机器人与具身智能实景实训专项行动，推动机器人进入真实生产生活环境，构建实景实训、数据沉淀、产品迭代、规模部署的闭环。

这背后，产业评价标准正在从能跑能跳转向能干活、能创造价值。

普华永道认为，中国智能机器人规模化应用将呈现三波演进：2026年至2028年，在高危重体力及标准化商用服务场景率先落地；2029年至2032年，逐步渗透至商超、零售等重复性服务场景；2032年之后，半技能制造场景的替代节奏取决于技术突破与成本下行幅度。

丁健在采访中提供了一个判断远期产业空间的分析框架。具身智能远期是一个百万亿级别的产业，是手机和新能源汽车的10倍以上量级。如果年销量达到10亿台、均价10万元，对应约100万亿元的市场规模。

从这一点看，这可能是人类历史上最大的单品市场，想要仅凭表演能力吃下是不可能的事情。

拆解机器人的估值逻辑：软硬件之问

为什么出货量只有宇树三十六分之一的Figure AI，估值却是宇树的四倍以上？为什么Optimus尚未对外商业化销售，却已经支撑起数千亿美元的估值想象？

丁健详细拆解了海外具身智能公司的估值体系。他提到，海外像特斯拉和Figure AI，是按照远期销售收入目标的20到25倍PS（市销率）来估值的。这些收入还没有产生，公司可能制定了一个五年或十年之后的收入目标，然后按照这个目标去乘以20到25倍。

对此，丁健表示，海外相对来看，模型能力可能更强，技术路线一开始聚焦的就是高举高打的路线，直接重金砸入通用具身智能平台，有人才优势和资本优势，资本市场对这些企业的估值溢价也给得非常高。

但他也同时表示，这种估值只是一个目标，资本市场不会一步到位。市场有自己的定价逻辑，投行定价只是参考，资本市场是一步步给的，不会一步给到位。

国内确实长期缺乏自己的估值锚。

过去很长一段时间，中国具身智能企业的估值体系在相当程度上是跟着特斯拉等企业在走。国内许多零部件公司只是因为进入了特斯拉供应链，估值就会出现比较大的提升。而国内的本体公司大多在港股上市，如优必选，外资在这些标的中占据很高权重，对成长性行业给出的估值并不充分。

丁健认为，宇树以及后续一系列具身智能本体公司在A股上市，核心意义在于让中国具身智能企业在资本市场上拿回自主定价权，成为国内新的估值锚。A股上市后，定价将由国内资本市场主导，外资占比相对较少，可能实现估值合理性的回归，甚至带动港股核心资产的系统性估值提升。

在估值方法论上，丁健给出了一个重要的判断：用新能源汽车去类比具身智能可能不合适。新能源汽车本质上是一个标准化属性较强的硬件，自动驾驶等软件收入占比很少。而具身智能的商业模式应该参考智能手机，既有硬件销售，也有按技能或软件订阅的收费模式。如果参考这样的模式就会发现，未来，软件的权重可能高于硬件。

也就是说，硬件决定估值下限，软件则决定了估值上限。

纵观具身行业，主要存在的也是这两种估值逻辑。第一种是硬件制造的估值逻辑，市场为这类公司定价时，主要参考出货量、毛利率、净利润和市场份额等传统制造业指标，其估值逻辑更接近一家高端精密制造企业，依靠规模效应摊薄成本，以高性价比产品快速占领市场。

第二种是平台型AI公司的估值逻辑。这类公司强调软硬一体，核心资产是具身基座大模型、数据飞轮和开发者生态，其商业逻辑是交付结果而非交付机器，通过构建从数据采集、仿真训练到模型部署的完整闭环，吸引开发者形成生态粘性。

由于需要覆盖硬件、模型、数据、平台全链条的研发投入，这类公司往往尚未盈利，但市场给予其较高的估值溢价，看重的是其数据飞轮转动后的指数级增长潜力，以及未来定义行业标准和掌握生态话语权的可能性。

一家机器人公司如果只做硬件，它的估值天花板是清晰可见的；但如果它能够建立起软件生态和订阅收入，估值空间将被彻底打开。

从这个角度再看Figure AI的390亿美元估值，背后的逻辑就相对清晰。市场给予它的高溢价，本质上是对其AI能力和软件平台价值的提前定价，而不仅仅是对硬件性能和出货量的认可。

行业中有分析师说，硅谷正在制造机器人产业史上最大的估值泡沫，但换个角度看，这恰恰说明资本对软件和AI给出的定价远超硬件。

对于中国机器人企业来说，估值逻辑的困境也在这里。中国企业的核心优势在于硬件工程化、供应链整合、成本控制和规模量产，但资本市场更愿意为AI和软件能力支付溢价。

如果按照这样的逻辑来看宇树，宇树很明显是一家硬件制造企业，但610亿的估值远远超出这一数字。

宇树以219倍发行市盈率、610亿元估值登陆A股，本身就是一场关于估值逻辑的博弈。按照传统硬件制造企业估值，这个价格显著偏高，其所属的通用设备行业平均市盈率仅38.56倍。但如果按照AI科技、具身智能平台型企业叙事，资本市场看重远期成长天花板，就可以给予更高的估值容忍度。

当前具身行业面临的现实是，资本投入与真实收入之间存在数倍以上的落差，2025年前10个月，中国具身智能领域一级市场融资总额突破500亿元，而第一梯队所有公司全年营收加在一起，仍不到100亿元。这种落差意味着估值在相当程度上是透支了未来的预期。

就像宇树的发行估值一定会有泡沫，但只要市场对人形机器人第一股的热情不减，估值就能支撑，而能否支撑到商业化业绩兑现的那一天，则尚未可知。

宇树离世界级的距离

宇树科技无疑是当前中国最具代表性的人形机器人公司。

2016年注册资本仅约10万元的创业公司，成长为2026年市值610亿元的科创板明星，王兴兴用了十年时间证明了中国民营机器人公司的韧性。

数据显示，宇树营收从2023年的1.59亿元增长至2025年的16.99亿元，年复合增长率226.78%，2025年，人形机器人产品实现收入8.68亿元，占总营收的51.78%，而在三年前，这项收入占比几乎可以忽略不计。

通过提升关节电机、减速器和控制器等核心零部件的自研比例，宇树将人形机器人的整机成本大幅拉低，完成了从四足消费级硬件向人形通用硬件的业务切换。

但距离真正成为一家世界级的人形机器人公司，宇树还有关卡必须跨越。

第一关是客户结构的升级。

数据显示，2025年1月-9月，宇树科技的收入增加了以企业导览、智能制造、智能巡检为主的行业应用，科研教育、商业消费及行业应用收入分别为4.38亿元、1.035亿元以及0.536亿元，占比分别为73.6%、17.39%以及9.01%。

宇树已经证明有人愿意买机器人，但却没有证明工厂需要机器人。这两个阶段之间，隔着一道巨大的鸿沟。

丁健提到，中国有着全球最丰富的工业场景，比如富士康的3C制造业、新能源汽车产业链，都能提供足够多的物理交互数据来训练机器人，这是美国不具备的优势。

但能否把这种场景优势转化为客户结构的实质性升级，取决于具身智能企业能否真正进入工厂的流水线、仓储物流与高危巡检场景。

第二关是毛利率。

人形机器人的价格正在快速下降，2023年均价约59万元，2025年降到16万元左右，2026年一季度行业均价进一步逼近10万元，宇树人形机器人单价也从2023年的59.34万元逐步下降至2025年的16.64万元。

但成本下降没有跟上，2023年至2025年前三季度，宇树单位成本只从7.32万元降到6.22万元，降幅约15%。

价格下降的速度，已经明显快于成本下降的速度。客户从科研机构变成工厂后，会比今天更在意价格。同行越来越多，价格战也难以避免。

宇树必须证明自己通过供应链国产化与规模效应带来的成本下行，能够跑赢价格战的下探幅度。

第三关，也是最核心的部分，是大脑的补齐。

宇树在招股书中明确提到，尚未将自研的通用具身大模型规模化应用于机器人产品。

此前，王兴兴在宇树科技上市前的路演中，面对“贵公司是遥控玩具公司吗？”的质疑，他的解释是，这是最高级别的安全冗余，当AI模型发生误判时，遥控器提供最后一道物理防线。

路演相关图片，上证路演

这当然是工程上的谨慎，但换一个角度看，也意味着今天的宇树距离机器人自己做决定，还有很长一段路要走。

丁健在谈到中美路线差异时表示，特斯拉锚定的是直接做通用具身智能，走的是自上而下、一步到位的路线。

而中国企业走的是自下而上、小步快跑的路线，先在一个垂类场景放量，赚到钱再开发第二个、第三个场景。就像智能手机也不是一下子出现的，它也是一个一个的硬件做好之后，最终集成到一起的，小步快跑，集群作战。

从这一点来看，中国的路线可能更符合产业规律：国内做一个垂类场景，在这个场景里能够赚到钱，就可以用这个钱去开发下一个场景。

中国目前全球具身智能出货量已经占90%以上，实际销量远远超过美国。美国只是讲了一个远期的趋势，还没有看到真实的出货量。特斯拉的销量也只是在工厂里面采集数据用，今年和明年的目标也没有说要走向商用。

但问题在于，资本市场的定价逻辑并不完全按照出货量来。中国企业的出货量领先，但估值远远落后。这种估值差，背后是中国机器人产业在AI和软件能力上的短板。

丁健表示，那些具备数据优势、硬件迭代优势和大模型进化优势，能找到闭环垂类场景并形成现金流收入的公司，才是真正有希望跑出来的潜力公司。

宇树的610亿元将成为后续企业的估值参照基准，中国机器人产业的故事，在宇树上市之后会进入一个新阶段。

不仅是智元、越疆、云深处等正在筹备上市的公司，当下，荣耀、小米、小鹏、联想、广汽等跨界布局的产业巨头，都在密切关注这个案例。

对于这类跨界产业巨头，宇树IPO提供了具身智能赛道的清晰参照。

丁健分析了产业巨头入局的逻辑，他认为，主流消费电子和新能源汽车龙头都在盯着具身智能，因为自身业务发展到一定阶段，需要寻找下一轮增长曲线。大厂有产业链协同能力和丰富场景，有优势切入。但目前很多大厂仍在观望，因为机器人的产品形态、技术路线尚未收敛，零部件选型处于初始阶段。因此，大厂可能在技术路线收敛后再介入，减少试错风险。

无论大厂进不进场，现有本体公司本身就有竞争关系，在大模型尚未出现决定性突破之前，大家核心收入靠硬件。

对于中国机器人产业来说，出货量领先只是一个开始。真正的挑战在于，能否在保持制造优势的同时，补齐AI和软件的短板，建立起属于中国自己的估值叙事。如果能够打通这三关，宇树的上市可能只是中国机器人产业起跑的起点。如果打不通，今天所有抢着中签的资金，买下的不过是一张极其昂贵的折现门票。

中国机器人产业走过了从跟跑到并跑的十年，但前方的路还很长，中国机器人企业不仅要造出机器人，还要让机器人真正创造价值。

中国机器人的下一个故事，要在工厂里、在仓库中、在家庭里，用实际行动讲出来。