内容提要

2026年2月，受春节因素影响，银行间外汇市场交易规模环比下降；美元指数反弹后宽幅震荡，人民币汇率接连破位走强后小幅回调；境内外汇差维持正值，即期发起方整体延续净卖汇方向；期权波动率持续走高，RR波动率与即期汇率走势呈现背离；中美利差明显收窄，供需因素带动各期限掉期点整体下行；外币利率市场美元流动性月末趋松，境内外利差一度转正。

一、受春节因素影响，银行间外汇市场交易规模环比下降

2月银行间外汇市场日均交易量1984.95亿美元，同比增长1.46%，环比下降8.75%。各市场成交量均较1月有所回落，其中人民币外汇市场日均交易量为1526.24亿美元，同比增长4.68%，环比下降6.79%；外币对市场日均成交97.82亿美元，环比下降26.56%；外币利率市场日均成交360.89亿美元，环比下降10.84%。

二、美元指数反弹后宽幅震荡，人民币汇率接连破位走强后小幅回调

美国通胀压力仍存，IEEPA关税政策遭美最高法院驳回，美元指数月初反弹上行、后宽幅震荡。月初，美元指数低位反弹，以PMI为代表的美国经济数据整体好于市场预期，助长美元止跌逻辑，美伊谈判推进困难抬升避险情绪，美元指数上行至97.50上方运行。随后，美最高法院裁决特朗普政府引用IEEPA对全球加征的关税违法，但特朗普随即援引《贸易法》第122条对所有国家征收10%的全球进口关税，并威胁将税率提高至15%。同时，美国去年四季度GDP初值（1.4%）大幅低于预期，政府停摆拖累明显，12月核心PCE同比涨幅扩大至3.0%，显示通胀压力依然顽固。贸易政策不确定性抬升，叠加地缘局势再掀风波，市场情绪趋于谨慎，美元指数在97.30～98.0的区间内宽幅震荡。全月美元指数呈M型走势，月末，美元指数收于97.608，较上月末小幅上涨0.64%。

人民币汇率稳中有升，节后加速走强，人民银行下调风险准备金率后升势放缓。上旬，在岸人民币汇率从6.93逐步走强至6.88附近，主要受益于国内季节性结汇需求释放。节后开盘，在岸人民币快速升值，连续三日快速走强逾700BP，升至6.84关口下方，为2023年3月以来高位，随后人民银行27日宣布将远期售汇业务的风险准备金率由20%下调至0，人民币升值情绪回稳，人民币对美元汇率从高位小幅回调。月末，在岸人民币汇率收于6.8559，较上月升值1.35%；CFETS人民币汇率指数反弹走强，但仍未突破年内高点，月末报98.58，较上月升值1.64%。

三、境内外汇差维持正值，即期发起方整体延续净卖汇方向

境内外汇差维持正值，较上月小幅收敛2BP至27BP。全月离岸人民币对美元汇率处于在岸升值方向，当月日均汇差27个基点，较上月收窄2BP。春节国内休市期间，离岸市场持稳震荡，呈窄幅波动。当月中上旬，日均境内外汇差为23BP，节后，境内外汇差小幅走阔至36BP。月末，CNH报6.8521，较上月末升值1.39%。

当月即期市场机构交易需求以卖汇方向为主，上旬，发起方日均净卖汇17.73亿美元，其中9日市场机构结汇需求较强，单日净卖汇101.46亿美元。随后临近春节，市场交易趋于清淡，日均交易量小幅回落至371亿美元，较上旬下降139亿美元，市场转为日均净买汇3.44亿美元。下旬，汇率升值速率加快，24日至26日，市场机构发起方日均净卖汇21.66亿美元。27日，随着远期售汇风险准备金政策发布，发起方转为净买汇4.38亿美元。全月日均净卖汇12.46亿美元，较1月减少11.44亿美元。在交易行为上2月市场羊群效应指数为62.23，较1月下降2.24点，低于近一年历史平均值62.68点水平。

四、期权波动率持续走高，RR波动率与即期汇率走势呈现背离

人民币外汇期权交投活跃，日均成交65.37亿美元，环比上升6.98%。波动率方面，人民币对美元平价期权隐含波动率持续上行。1M ATM隐含波动率自月初2.14%连续上行至2.4%，节后短线跳升至2.83%。长期限1Y ATM隐含波动率自3.58%上行至3.76%。1M 25D RR波动率上旬缓慢回调，节后短线跳升，一度由负转正，月末收至-0.05%；1Y 25D RR波动率同步转正，收至零点。离岸市场方面，离岸人民币对美元1M ATM隐含波动率整体上行，收至3.09%，1Y 25D RR波动率连续上行后回落，收至0.37%。节后人民币汇率快速走强接连破位，人民币对美元期权25D RR波动率却连续走高，与即期汇率走势出现背离。在人民币升值阶段，参与机构通过期权交易对冲人民币汇率潜在上行风险，大量买盘推高了RR波动率，呈现与即期汇率背离的走势。25D RR波动率走高主要由套保对冲的需求驱动，并未由人民币汇率贬值预期驱动。2月27日，人民银行宣布远期售汇业务外汇风险准备金降至0，有效稳定人民币汇率双向波动的市场预期。政策出台后，期权1M ATM隐含波动率小幅下行至2.74%，1M 25D RR波动率小幅回调至-0.05%。

五、中美利差明显收窄，供需因素带动各期限掉期点整体下行

中美利差明显收窄。尽管美国通胀与就业数据较强，降息预期降温，但美伊中东地缘局势风险升级，AI对经济增长乐观预期有所放缓，避险情绪以及美股的波动支撑美债快速下行。2月末，10年期美债收益率跌破4%，全月累计下行近30BP，创三个月来新低。受此影响，10年期中美国债利差较上月末收窄27BP，月末收于-218BP。

各期限掉期点整体下行。1Y期限掉期点月末收于-1258BP，较上月末下行36BP；其余中短期限掉期点涨跌不一，1W、1M、3M、6M月末收于-28.4BP、-119.9BP、-354BP和-687BP，较上月分别上行1.5BP和下跌16.9BP、18.5BP、39BP。

从驱动因素看，根据掉期点定价公式，本月1Y掉期点走低36BP，可依次分解为利率因素、汇率因素、市场供需因素分别导致掉期点上涨172BP、上涨21BP、下跌229BP，反映出本月推动掉期点下行主要受市场供需因素影响。本月1Y掉期点与利率平价理论值差值维持低位，月均值下降66BP至142BP左右，也反映出掉期市场买入方向压力持续消退。

离岸市场方面，各期限掉期点基本与在岸掉期点同步走低，下行幅度相较在岸较多。在岸与离岸1Y掉期点差维持正值，月中收窄至30BP以内，随后走阔至80BP左右。

六、外币利率市场美元流动性月末趋松，境内外利差一度转正

SOFR先降后升，境内美元利率曲线小幅上移。境外方面，SOFR自月初3.69%回落至3.63%，美国就业数据意外强劲但波动放大，叠加通胀数据仍具一定黏性，市场对美联储降息时点的分歧持续扩大，SOFR逐步回升至3.68%，月内震荡幅度维持在7BP以内。境内方面，境内美元利率水平较上月小幅上移。隔夜拆借利率自月初3.63%小幅上行至3.65%，月末回落至3.61%。3M加权成交利率自3.79%下行至3.67%，节后回升至3.81%左右。

境内外美元隔夜利差（境内-境外）一度转正，境内美元流动性趋松。本月境内外利差由负转正，利差最大至2BP，节后再次转为负值并持续走阔，收至-7BP。美元拆借资金面情绪指数自64点下行21点至43点，较上月末下行10点。

作者单位：中国外汇交易中心市场一部