中国有句老话：盛世古董，乱世金。

然而，世界顶级投资大师，美国“股神”巴菲特，他却有过一个著名的论断：“宁买农场，不买黄金。”

在国际金价不断创新高的这两年，这个观点曾被反复人引用，以论证黄金牛市的不可持续。

然而，到了2026年的今天，黄金的上涨势头依然势不可挡，一月以来累计涨幅接近15%。就在本周二，当特朗普为了格陵兰岛又对欧洲挥起关税大棒时，金价甚至创下了171.20美元/盎司的单日涨幅纪录。

对于黄金的未来走势，多数机构也进一步提高了2026年的预期指引。在1月21日的报告中，高盛便将黄金目标价从之前的4900美元/盎司大幅上调至5400美元/盎司。考虑到机构的测算往往倾向于稳健，金价的潜在上涨空间或许还会更大。

如果你之前被巴菲特的警告唬住，迟迟没有上黄金这趟车——哦不，火箭——那可就亏大了。

但话说回来，难道巴菲特真的就大错特错了吗？是这位投资传奇已经落后于时代，误判了机会，还是我们错怪了他老人家，只是黄金还未到暴雷的时点？

要回答这些问题，我们得先回到巴菲特的原始语境，看看他到底在说什么。

巴菲特对黄金一贯的冷淡态度很大程度上源自他对不同资产类型的理解。在他看来，资产总共可以分为三类，货币型资产，非生产性资产，生产性资产。

货币型资产的核心功能是储值与流动性，代表是现金、国债及各类固定收益工具。这类资产在恐慌时最受欢迎，但它们本身不创造价值，长期回报主要取决于利率水平和货币政策环境，更多是一种“暂存财富”的容器。

第二类非生产性资产，就像名字所说，本身没有任何持续性的产出，其价格完全依赖于市场愿意为其支付多少。黄金、艺术品、收藏品是其中的典型，比特币等加密货币后来也被归入这一类。它们不会“下蛋”，唯一的收益来源是未来是否有人愿意用更高的价格接盘。

第三类生产性资产是巴菲特最偏爱的类别，范围也十分广泛，企业、农场和房地产等都可以划入其中。它们的共同点是能够持续产出商品、服务和现金流，并通过再投资形成复利效应，时间越长，价值增长越依靠自身的生产能力，而非市场的情绪与价格波动。

对于巴菲特而言，以黄金为代表的非生产性资产不仅比不过生产性资产，也远不如货币型资产。利息和国债虽然回报不高，但至少也能产生利息，危机时刻还可以直接用于支付购买其他资产，即熊市中所谓的“现金为王”。

反观黄金呢，既不能生息，也不能直接用于交易，价格支点仅仅来自恐惧的定价：害怕的人越多，金价上涨越多，而价格的上升又反过来强化这种恐惧，吸引新的买家入场，依此往复循环。

在巴菲特看来，这属于典型的“博傻理论”（Greater Fool Theory），即你之所以买入，是预期未来还会有“傻子”出更高的价格把它买走。这场完全依靠情绪扩散的击鼓传花，不仅是阶段性的，而且十分脆弱。

历史上看，巴菲特的总结并非没有道理。1971年布雷顿森林体系解体后，美元与黄金脱钩，金价开启自由浮动。观察下面这张金价走势图，不难看出金价的上涨确实明显分为几个阶段。

第一个阶段是1971-1980年，金价从35美元/盎司的官方定价中被解放出来后，伴随两次石油危机导致的恶性通胀，迅速攀升至800美元。

可紧随其后的，就是1980-2006年长达26年的沉寂。尽管期间有诸如海湾战争等局部波动，名义价格始终未能超过1980年的高点，实际购买力更是大幅缩水。

2006年是一个转折点。随着金融危机的海啸席卷全球，避险情绪急速攀升，加之各国为了挽救本国经济纷纷开启量化宽松，增发货币，金价久违地迎来一波拉升，并在2012年达到1800美元的高点。

2013年-2022年则是又一段长达十年的横盘震荡期。期间美股开启了持续十年的长牛，在虹吸效应下，主流资金大多流向股市。即便2021-2022年美国通胀高企，金价依然表现平平。

时间来到2022年。当年2月，俄乌战争爆发，欧美宣布冻结俄罗斯约3000亿美元的外汇储备，引发各国央行恐慌。随后，金价开启狂飙突进，迅速突破压制了近十年的2000美元大关。

这波涨势如此来势汹汹，以至于传统的、基于美债利率的定价模型都纷纷失灵。2022年，美联储启动了史无前例的激进加息，名义利率从0加到4%以上，美债收益率狂飙。按理说，黄金这种“非生产性资产”应该跌破1200美元。结果金价不仅没崩，反而在1600美元附近筑底后便迅速反弹，到了今天更是已经翻了一倍不止。

从这段历史脉络来看，巴菲特的结论并非空穴来风。黄金价格的确呈现出强烈的阶段性与周期性特征，每一轮上涨几乎都由特定的宏观冲击触发，而不同周期之间缺乏连续的内在逻辑：石油危机、金融危机、地缘冲突……彼此之间并不构成一条可外推的增长路径。

也正因如此，黄金在长期尺度上的价格走势并非稳定的增长曲线，而是一系列情绪驱动的波峰与波谷的拼接，难以用复利效应或基本面去预测。假如你在1980年情绪最亢奋的历史高位追高入场，那要等到2006年才能回本，这还只是名义价格。如果剔除通胀，1980年的800美元折算到今天，购买力相当于2800美元，实际价值缩水更严重。

然而，历史并不会简单重复。与此前几轮主要由恐慌情绪主导的行情不同，2022年之后的这波上涨，出现了一些明显不同的结构性变化。

需求侧方面，出现了各国央行这个大买家。俄罗斯被制裁后，“去美元化”，或者说，至少是资产配置的多样化，成了许多发展中国家的央行的新主线。以中、俄、土耳其为首的央行持续大手笔买入黄金，2022-2024年每年的净购买量都超过1000吨，远高于历史平均水平。2025年的完整数据尽管尚未公布，但从已披露的信息看，市场预计也普遍在800-900吨这一高位区间。

与以往不同的是，这轮央行买金并不是为了短期经济收益，而是出于更长远的安全考量：外汇储备被冻结的先例已经出现，地缘政治摩擦成为常态，在这种趋势下，把一部分储备从“可能被限制使用的资产”转向“不受他国控制的资产”，就成了一种制度化的理性选择。

与此同时，私人投资者的动机也发生了变化。华尔街把这类策略称为“货币贬值交易”，但它实际上早已不只是针对美元资产。美国的财政赤字、欧洲的债务问题、日本长期的宽松政策，都在侵蚀主要货币体系的可信度。面对长期的宏观不确定性，黄金成为了绝佳的对冲标的。

更关键的是，这一轮入场的玩家不再只是传统的ETF投资者。随着美联储开启降息周期，越来越多大型机构开始直接参与实物黄金和衍生品市场，和央行一起争夺本就有限的实物供应。

这也是为什么金价在2025年突然加速。2023-2024年，央行恐慌性地大量购入黄金，金价分别录得15%和26%的涨幅。2025年买入量略微降低，金价反而暴涨67%。

高盛在1月21日的最新报告中给出的观察总结了这批私人机构玩家入场带来的影响。在传统的金价预测模型中，实际利率、美元指数、黄金ETF的资金流向等是主要的变量。黄金ETF中的资金大多快进快出，而新涌入的资金不仅与央行一同争夺实物黄金，还大量押注看涨期权。为了平衡期权的风险，做市商往往会在现货和期货市场买入黄金。

由此，金价形成了一个不断自我强化的传导机制：越是上涨，做市商就要买入更多黄金对冲，这又进一步推动了上涨，更多的投资者买入看涨期权……

更重要的是，这些资金并不会轻易退出。根据高盛的判断，只要全球宏观层面的不确定性——无论是财政可持续性、地缘政治，还是货币体系的长期稳定性——在2026年无法被根本解决，这些仓位就不会轻易松动。

对于何时看空黄金，高盛也给出了明确的观察指标。由于黄金供应缺乏弹性，矿产金仅占全球存量的1%，高金价本身无法解决高金价问题。因此，金价的反转只能源于需求崩塌。

根据前文，需求侧主要有央行和搞对冲的私人机构两类玩家。针对二者的不同动机，可以得出两个潜在的见顶信号。

央行购金需求持续回落至2022年前的水平（月均17吨或更低），这意味着地缘政治风险消退；

美联储从降息转向加息，这不仅会增加持有黄金的机会成本，也会缓解投资者对央行独立性的担忧。

放在当下这个时间点，短期内大概很难遇到趋势反转的触发器。央行的配置逻辑尚未改变，宏观不确定性仍在累积，推动这一轮行情的资金结构也还在流入。

回过头来看，黄金的价格波动本质上始终与所处的时代环境紧密相连。

在法币信用持续扩张、经济秩序相对稳定的阶段，如1980-2006年，它无法产出、缺乏收益，自然显得像一项效率低下的资产；

而在旧秩序瓦解、新规则尚未确立的阶段，无论是1970年代初，还是2022年之后，黄金所承载的安全、独立与不可冻结属性被迅速抬升，它又会摇身一变，成为市场眼中的“神资产“。是否值得持有，从来不取决于黄金本身，而取决于人们正在经历怎样的时代。