文｜《投资者网》蔡俊

汤臣倍健股份有限公司（300146.SZ，下称“汤臣倍健”、“公司”）的半年财报，透露出自身仍在变革的过程中。

2026年上半年（下称“报告期内”），公司主要业绩出现增收不增利的局面。但市场更关注的是，公司启动的线上、线下等渠道似乎进入一个临界点。线上收入首次超越线下，但为此付出的营销投入也在增长，而线下经销商的未来定位也是一个看点。

三个财务信号

汤臣倍健的新财报，呈现出两面。

第一面，公司的业绩出现多个亮点。报告期内，公司营业收入36.71亿元，同比增长3.94%。其中，线上渠道收入19.45亿元，同比上涨15.51%，营收占比突破50%，超越线下药店，正式成为第一增长引擎。同期，公司线下收入17.1亿元，虽同比下降4.85%，但对比2025全年线下渠道的19.34%跌幅，幅度明显收窄。

第二面，公司增收不增利明显。报告期内，公司归母净利润6.03亿元，同比下滑18.11%，扣非归母净利润降幅达到19.74%。

这里面，公司销售费用15.44亿元，同比上涨25.25%，其中抖音等兴趣电商营销费用同比增长61.31%。也就是说，当线上渠道成为公司第一大增速引擎时，流量营销的投入也在冲蚀利润。

（来源公司公告）

第三，增收不增利的背后是三个异常的财务信号。

报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额1.78亿元，同比下降72.21%。对此，公司解释为预付线上营销推广费用增加，流量预付款消耗了当期现金储备。

同期，公司应收账款4.99亿元，较年初的2.75亿元有明显增长。换言之，营收增速与应收增速有较大背离。

实际上，这些财务数据暗藏的是公司2025年启动的两条变革路径：线上转型、线下经销商出清。两条脉络相互交织，共同塑造了当前财报格局。

2023年，公司启动销售体系变革。彼时，Swisse、WonderLab等竞品通过线上电商快速崛起，试图绕过公司传统的线下药房优势，以变道超速改变保健品赛道的格局。因此，公司过去的线下大区管理线上渠道的策略遭遇挑战。

为此，新的体系中公司成立汤臣倍健主品牌、健力多事业部、LifeSpace益生菌等三大事业部，每个事业部拥有线上、线下的全渠道管理权。同时，公司还单独设立集团层面的电商事业部，线上渠道地位上升至和线下药店平级。

本质上，这套渠道变革思路打破了过去公司线上渠道为线下大区附属的模式，新模式里品牌负责产品，电商事业部统筹线上全平台运营。

但问题在于，公司此番的渠道架构调整仍留下一个重要短板：品牌与电商的双线事业部存在权责分割，抖音兴趣电商短视频、达人、自播属于全新能力，原有电商团队擅长传统货架电商，但缺少捕捉兴趣电商的能力。

简单说，抖音改变了保健品赛道。因为算法主动介入将搜索式的人找货转为内容种草兴的货找人，该平台成为第一增长渠道，尤其是24-40岁的核心客群推崇口服美容、睡眠、护肝、软糖零食化剂型等爆款，让Swisse逐渐反超公司成为新龙头。

反观公司，2025年公司的天猫和京东合计约占线上渠道的六成，抖音不到两成。错失了兴趣电商，公司的变革成效或大打折扣。

对此，公司董事长梁允超在创业30周年致辞（收录于2025年报）里认为，当时错失了新周期开局，也错失了2023年最好的调整机会。他特别提到“我们在百亿收入这道关卡前急刹车和大回撤”，内部因素是“跨境×抖音新周期主要增量和势能渠道缺失。”

（来源公司公告）

因此，2026年公司的重点发力渠道放在抖音和跨境。这些来龙去脉，也解释了半年报公司对线上营销的大幅投入。

稳住经销商

如果说主攻抖音为代表的兴趣电商是利润下降的主因，那么应收账款的激增就是汤臣倍健经销商改革的部分结果。

2024年，公司意识到线上渠道将成为主流，对经销商启动一次优化。2023年至2026年上半年，公司经销商总数分别为993家、787家、646家、570家。

大约三年的时间，很明显看到公司对经销商进行大规模的出清。而且，公司做的不只是表面工作，还在线下渠道的组织架构上进行调整。

2024年，公司精简区域销售组织，撤销部分省级中间管理岗，推行“大区—城市”专员两级扁平化，弱化省级总代理权限，限制省级经销商跨区域分销，推动地市级细分经销商。

2025年，公司继续调整线下经销体系。一方面，经销商通过数字化接入系统绑定，货物流向全程可追溯。另一方面，落地三级分级（S/A/B三级）制度，其中S级经销商可获得即时零售、连锁专供新品独家经销权。

本质上，公司清理经销商的底层逻辑是重构价值链，即淘汰过去只压货、不动销、低价窜货的中小经销商，将资源向头部优质经销商集中，并通过分级制度重新分配新品权限，以此让线上和线下两条体系独立运营也切割各自货盘和SKU，从而稳定价格体系。

但这套打法，稳定住了公司产品的价格体系，但也造成线下收入收缩。2025年，公司线下收入25.2亿元，较2023年的45.94亿元下降明显。

而且中小经销商离场之后，剩余经销商或一定程度上观望情绪上升，打款备货意愿下降。一个明显的数字，2023年至2026年上半年，公司合同负债的预收款项分别为7.63亿元、2.92亿元、2.8亿元、0.5亿元。

因此，或许是为了稳住现存头部经销商，以及对冲经销商流失带来的收入下滑，2026年上半年公司可能主动放宽经销商信用政策，拉长账期，加大赊销支持力度，最终直接推动应收账款出现明显增长。

当然，这些都是公司变革中需要面临的考验。毕竟保健品赛道的趋势也是不断变化，眼下行业存在一个错位：市场需求在升级，供给端却在打价格战。为此，公司面对这道题目给出的选择是用“真材实料”回应消费升级。

报告期内，公司深度参与了中国营养学会牵头的“优质蛋白质”团体标准制，还联合中国营养保健食品协会等机构牵头起草了行业首个rTG鱼油团体标准。2026年上半年，公司存货中的原材料余额2.27亿元，较年初1.69亿元有明显增长。简言之，公司或在产品源头上进行准备。

归根结底，公司正处于线上转型与线下经销商出清的双重变革中，由此带来相关的财务指标增长明显。这些变革措施，能否助力公司走出高质量地突破营销百亿大关，值得关注。