来源：赵伟宏观探索

事件：3月4日，国家统计局公布2月PMI指数，制造业PMI为49%、前值49.3%；非制造业PMI为49.5%、前值49.4%。

核心观点：2月PMI进一步回落，或源于春节假期偏长、偏晚对供给端产生较大约束。

制造业PMI：受春节假期偏长、偏晚的影响，2月制造业PMI进一步回落。2月，制造业PMI在前月低基数下，进一步回落0.3个百分点至49%。虽然PMI分析已考虑季节性因素，但2026年春节效应对制造业PMI影响仍较明显。一是今年春节假期长达9天、为“史上最长”，会约束制造业景气度。二是今年春节假期位于2月中下旬，而2月24日(正月初八)假期结束后复工偏慢，PMI采集时间恰好在该时间段，也会影响PMI读数。

从PMI分项看，春节假期对供给端压制明显，令制造业生产指数的回落幅度大于新订单指数。PMI统计对象是采购经理，虽然新订单统计包括中间需求，生产端走弱会拖累新订单指数；但春节假期造成的供给侧走弱对生产端影响更大，制造业生产指数降幅较大、较前月下行1个百分点至49.6%，新订单指数较前月下行0.6个百分点至48.6%；其中内需订单指数回落0.3个百分点至49.1%，新出口订单指数回落2.8个百分点至45%。

从行业看，春节假期停工对行业产生普遍影响，其中资本密集型行业PMI有较大回落，劳动密集型行业景气度维持低位。从统计局公布的四大类行业PMI来看，春节假期停工对行业供给产生了普遍约束，其中高技术制造业、装备制造业PMI较前月分别回落0.5、0.3个百分点至51.5%、49.8%；劳动密集型行业如消费品制造业、高耗能行业PMI维持低位，分别为48.8%、47.8%。

非制造业PMI：春节假期的不对称影响进一步体现，建筑业PMI继续下滑，与出行相关的服务业PMI则延续改善。传统基建亦受春节效应的影响，建筑业景气度在前月低基数的影响上进一步回落0.6个百分点至48.2%。而服务业PMI有所改善，较前月回升0.2个百分点至49.7%。结构上看，与居民出行消费相关的住宿、餐饮等行业PMI均位于60%以上高景气区间，零售、航空运输等行业PMI也升至52%以上。

展望后续：复工复产推进叠加扩内需政策加码下，PMI或有回升，后续重点关注内需领域的边际变化。春节假期等短期因素扰动2月PMI景气度，但制造业、建筑业预期已有改善。“十五五”开局之年，中央部委“开好局”动作频出；往后看，伴随复工复产推进，经济整体或保持较强韧性。结构上，年初以来政策部署聚焦扩内需、促消费，有效性也在逐步提升；内需的修复韧性或大于外需、消费大于生产。

常规跟踪：制造业景气延续下行，非制造PMI小幅回升。

制造业PMI有所回落，新订单、新出口订单指数下行。2月，制造业PMI较上月回落0.3个百分点至49.0%。其中，新订单、新出口订单指数分别下行0.6、2.8个百分点。

服务业PMI回升，新订单指数有所下行。2月，服务业PMI小幅回升，单月上行0.2个百分点至49.7%。主要分项中，新订单指数有所回落，较前月下行1.4个百分点至45.7%。

建筑业景气回落，新订单指数回落幅度较大。2月，建筑业PMI指数延续回落，单月下行0.6个百分点至48.2%。分项中，新订单指数较前月上行2.1个百分点至42.2%。

外部环境变化，房地产形势变化，稳增长政策推进速度不及预期。

事件：3月4日，国家统计局公布2月PMI指数，制造业PMI为49%、前值49.3%；非制造业PMI为49.5%、前值49.4%。

1. 核心观点：2月PMI进一步回落，或源于春节假期偏长、偏晚对供给端产生较大约束

制造业PMI：受春节假期偏长、偏晚的影响，2月制造业PMI进一步回落。2月，制造业PMI在前月低基数的基础上，进一步回落0.3个百分点至49%；剔除受天气因素影响较大的供应商配货指数后，实际PMI回落0.6个百分点至48.7%。虽然PMI分析已考虑季节性因素，但2026年春节效应对制造业PMI的影响仍较明显。一是2026年春节假期长达9天、为“史上最长”，会约束制造业生产的景气度。二是今年春节假期集中于2月中下旬，2月24日（正月初八）后假期结束后复工偏慢，数据上节后第1周全社会跨区人员流动强度持续回落、目前降至-0.9%，而PMI采集时间恰好位于该时间段内，也会从统计上影响PMI的读数。

从PMI分项看，春节假期对供给端压制明显，令制造业生产指数的回落幅度大于新订单指数。PMI统计对象是采购经理，虽然新订单统计包括中间需求，生产端走弱也会拖累新订单指数；但相对而言，春节假期造成的供给侧走弱对生产端影响相对更大，观察2月PMI分项指数会发现，制造业生产指数回落幅度更大、较前月下行1个百分点至49.6%，采购量指数也延续回落、较前月下行0.5个百分点至48.2%。新订单指数降幅相对较小、较前月下行0.6个百分点至48.6%；其中内需订单指数回落0.3个百分点至49.1%，新出口订单指数回落2.8个百分点至45%。

从行业看，春节假期停工对行业产生普遍影响，其中资本密集型行业PMI有较大回落，劳动密集型行业景气度维持低位。从统计局公布的四大类行业PMI来看，春节假期停工对行业供给产生了普遍约束，其中高技术制造业、装备制造业PMI较前月分别回落0.5、0.3个百分点至51.5%、49.8%；劳动密集型行业如消费品制造业、高耗能行业PMI维持低位，分别为48.8%、47.8%。

非制造业PMI：春节假期的不对称影响进一步体现，建筑业PMI延续下滑，与出行相关的服务业PMI则有改善。传统基建亦受春节效应的影响，建筑业景气度在前月低基数的影响上进一步回落0.6个百分点至48.2%。而服务业PMI有所改善，较前月回升0.2个百分点至49.7%。结构上看，与居民出行消费相关的住宿、餐饮等行业PMI均位于60%以上高景气区间，零售、航空运输等行业PMI也升至52%以上。

展望后续：复工复产推进叠加扩内需政策加码下，PMI或有回升，后续重点关注内需领域的边际变化。春节假期等短期因素扰动2月PMI景气度，但制造业、建筑业预期已有改善，两个行业的生产经营活动预期指数分别回升0.6个百分点至53.2%、1.1个百分点至50.9%。“十五五”开局之年，中央部委“开好局”动作频出；往后看，伴随复工复产推进，经济整体或保持较强韧性。结构上，年初以来政策部署聚焦扩内需、促消费，有效性也在逐步提升；内需的修复韧性或大于外需、消费大于生产。

2. 常规跟踪：制造业景气延续回落，非制造PMI小幅回升

制造业：制造业PMI有所回落，生产、新订单指数均有下行。2月，制造业PMI较上月回落0.3个百分点至49.0%。主要分项中，新订单、新出口订单指数均有下行，环比下行0.6、2.8个百分点至48.6%、45.0%，生产、采购量指数下降1.0、0.5个百分点至49.6%、48.2%，产成品库存环比大幅下降2.8个百分点至45.8%，原材料库存小幅回升0.1个百分点至47.5%，从业人员指数小幅回落0.1个百分点至48%。

制造业产需走弱，采购量指数下行。2月，新出口订单指数环比下行2.8个百分点至45.0%，进口指数环比下行1.7个百分点至45.6%。企业采购意愿小幅回落，采购量指数环比下行0.5个百分点至48.2%。

非制造业：非制造业PMI小幅回升，建筑业PMI进一步回落。2月，非制造业PMI小幅回升0.1个百分点至49.5%。其中建筑业PMI指数持续回落，下行0.6个百分点至48.2%；服务业PMI小幅回升，单月回升0.2个百分点至49.7%。

服务业中，新订单指数有所回落。2月，服务业主要分项中，新订单指数有所回落，较前月下行1.4个百分点至45.7%，从业人员指数环比下降0.4个百分点至46.6%。投入品价格指数环比上升1.5个百分点至51.2%，销售价格指数环比上行0.1个百分点至49.0%。

建筑业中，新订单指数环比回升。2月，建筑业分项中，新订单指数环比回升，边际上行2.1个百分点至42.2%。从业人员指数有所回升，边际上行1.4个百分点至42.5%。投入品价格指数下行2.9个百分点至49.1%，销售品价格指数下降0.6个百分点至47.6%。

外部环境变化，房地产形势变化，稳增长政策推进速度不及预期。

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