报告摘要

本周，我们开展了长沙、南京、合肥多地线下及线上的广泛调研。春节临近，白酒回暖、零食乳饮热销，连锁业态则加速探索新店型，具体反馈如下：

白酒：春节临近氛围渐起，高端茅台动销超预期，关注下周大众价位动销回暖。

• 渠道反馈：行业总体预计双位数下滑，茅台量价超预期。江苏、安徽、湖南等渠道反馈白酒整体春节仍双位数下滑，不同品牌分化极大。茅台飞天动销持续超预期，各地供不应求，且飞天开瓶率明显提升。五粮液发货较快、动销逐步改善。老窖价格策略刚性，高度动销下滑明显，低度在华东等区域份额稳定。大众价格带在周末反馈春节氛围渐起，动销环比明显改善，下周预计步入备货高峰期。江苏海之蓝/单开微降，淡雅微增；安徽大众价格带同比个位数下滑，古井加强渠道支持力度，回款持续推进中；迎驾基本完成春节回款目标，洞6/9备货情况较好。

• 酒鬼酒反馈：胖东来合作增量明显，26年经营有望企稳回升。2025年预计营收11亿元，单Q4营收3.4亿增长明显，胖东来贡献主要增量。与胖东来合作的自由爱保持畅销，传统业务端公司产品条码数大幅精简，内参报表与真实动销基本匹配，红坛定位宴席主力，内品卡位100-200元价位，湘泉基本完成产品线的精简，全面聚焦湖南大本营市场。2026年在低基数背景及胖东来合作加持下，报表及经营有望企稳回升。

休闲零食：春节备货反馈积极，坚果礼盒与魔芋零食热销。渠道反馈伴随春节临近、人员返乡，洽洽坚果礼盒应季销售火热。魔芋是当前零食行业稀少的保持双位数高增的品类，卫龙、盐津充分受益，其中卫龙流通渠道前期基础深厚，产品矩阵完备，终端动销旺盛，盐津的麻酱味大魔王单品受益于公司加码品牌营销及渠道费投，经销商代理积极性较高。劲仔则积极进行产品定位梳理、销售及经销商团队调整，1月以来备货环比加速，期待后续调整效果进一步显效。

连锁业态：零食量贩景气延续、新鲜零食店风口正盛，巴比锅圈新店模式亮眼。1）零食量贩：当前呈现“龙头攫取份额，二梯队偏居一隅，尾部出清”的分化格局，伴随竞争格局趋缓、门店运营优化，龙头品牌同店销售自25Q4起有所回暖，3.0/省钱超市等新店型有序探索。第二梯队量贩品牌避开龙头锋芒，凭借地域优势、店型创新、组货灵活，部分品牌门店数量可保持净增长；此外，以金粒门、几多全等新鲜零食店为代表的新鲜零食店势头正盛。2）巴比：小笼包堂食店经营稳定、回本周期快，验证模式异地可复制性。3）锅圈：小炒、露营、大店三类新店型，模式表现亮眼，26年有望四店齐发、聚力共进。

投资建议：重视春节旺季催化，白酒优选茅台古井，大众首选零食乳饮。

• 白酒：茅台批价继续上涨，预期及持仓底部下重视春节催化，优选**。伴随春节临近，茅台批价继续上涨，五粮液不少区域反馈动销持平，春节旺季效应在龙头品牌上集中体现。当前白酒处于预期和持仓底部，短期建议持续关注春节旺季催化。26年全年看，酒企从被动应对进入主动调整，机会在于茅台批价回落并企稳之后，预期筑底企稳，越往年中越明朗。配置视角推荐确定性好且股息率高的**，春节大众酒重点推荐**，关注**、**、**的出清节奏，此外模式创新品种**等。

• 大众品：短期春节备货反馈积极，重点推荐节庆食品及餐饮供应链机会。一是春节旺季节庆食品催化，以及零食板块量贩业态景气度仍高，推荐**、**、**，关注**、**、**及**，同时推荐**、**及关注**春节机会；二是餐饮供应链需求企稳且无库存包袱、新品及新店型催化多，极致承压后反转机会，当下优选**、**、**，关注**；三是持续重点推荐**，海外高增打开中期成长空间，成本加速下行提升盈利弹性，战略性推荐**、**、**、**、**等。

风险提示：终端动销疲软、行业竞争加剧、成本上涨压制盈利等。

正文部分

本周，我们开展了长沙、南京、合肥多地线下及线上的广泛调研。春节临近，白酒回暖、零食乳饮热销，连锁业态则加速探索新店型，具体反馈如下：

一、白酒：高端茅台动销超预期，关注下周大众价位动销回暖

渠道反馈：行业总体预计双位数下滑，茅台量价超预期。江苏、安徽、湖南等渠道反馈白酒整体春节仍双位数下滑，不同品牌分化极大。茅台飞天动销持续超预期，各地供不应求，且飞天开瓶率明显提升。五粮液发货较快、动销逐步改善。老窖价格策略刚性，高度动销下滑明显，低度在华东等区域份额稳定。大众价格带在周末反馈春节氛围渐起，动销环比明显改善，下周预计步入备货高峰期。具体地区反馈如下：

• 江苏：行业动销预计下滑双位数，价格带两端表现较好。省内需求整体偏弱，部分地区主流价格带由400元向300元降级，行业动销预计下滑10-15%。分价格带看，高端和200元左右的大众价位表现相对较好。分品牌看，省内品牌洋河/今世缘回款正常推进，库存3个月左右，海之蓝/单开微降，淡雅微增；省外品牌表现分化，茅台供不应求，五粮液动销存在分化、整体持平，高度国窖批价坚挺、动销下滑较多，郎酒加强费用投入势头较好，部分次高端品牌相对承压。

• 安徽：需求承压相对较重，周末动销开始环比改善。省内白酒需求承压相对更重，本周行业动销双位数下滑，高端茅五动销明显加速，次高端价格端普遍下滑20%左右，大众价格带同比个位数下滑。周末春节氛围开始显现，动销环比明显改善，下周预计步入备货高峰期。渠道更关注现金流质量与盈利表现，减少赊账销售比例。古井加强渠道支持力度，回款持续推进中；迎驾基本完成春节回款目标，洞6/9备货情况较好。

• 湖南：高端动销较优，品牌分化明显。春节预计整体动销同比下滑双位数，较中秋国庆降幅收窄，渠道回款较为谨慎。分价格带看，茅台供不应求，同比增长双位数，飞天开瓶率明显提升，其他茅台酒库存下降明显，主要系性价比突出及礼赠需求相对刚性。五粮液发货节奏快，动销微降，库存1个月左右；次高端库存4个月偏高，动销改善幅度相对有限，洋河海之蓝仍具规模优势，但动销也下滑双位数，其他品牌动销仍较为困难。

  酒鬼酒：胖东来合作增量明显，26年经营有望企稳回升。2025年预计营收11亿元，单Q4营收3.4亿增长明显，判断自由爱产品贡献主要增量。具体经营层面，自由爱保持畅销，26年规模有望进一步扩大。传统业务端公司产品条码数大幅精简，内参量价边际企稳，红坛定位宴席主力，内品卡位100-200元价位，湘泉基本完成产品线的精简，后续计划推出46度湘泉产品进入烟酒店等底层渠道。渠道端策略转向县域深耕、拓展企业团购与线上新零售，全面聚焦湖南大本营市场。

二、大众品：年节将至零食热销，连锁加速探索新店型

零食板块：春节备货反馈积极，坚果礼盒与魔芋零食热销。春节将至，应季的洽洽坚果礼盒销售热度较高，魔芋零食景气延续带动卫龙、盐津销售良好，劲仔积极调整蓄势，1月以来备货环比加速。

• 渠道反馈：洽洽坚果礼盒热卖，魔芋单品景气延续。经销商反馈，伴随春节临近、人员返乡，洽洽坚果礼盒应季销售火热。而魔芋零食是当前零食行业少有的仍保持双位数高增的品类，卫龙、盐津充分受益，其中卫龙流通渠道前期基础深厚，产品矩阵完备，终端动销旺盛；而盐津铺子的麻酱味大魔王单品受益于公司加码品牌营销，以及发力定量流通渠道、提供渠道较大的政策和费用支持，经销商代理积极性较高、产品销售热度亦较高。洽洽亦推出魔芋公主布局该市场，11月与专注魔芋食品领域的老魔坊成立合资公司，寻求供应链、生产技术、渠道网络等资源的深度协同；同时通过给到经销商购买坚果礼盒搭赠素毛肚的方式推动销售。

• 劲仔食品：深化产品与渠道适配，期待调整显效提速。25年公司商超及流通渠道预计平稳；量贩渠道受益于门店拓展和品类叠加实现高双位数景气增长、引领整体增速，收入贡献已经攀升至约25%；线上货架电商已企稳回升，内容电商回调到位，即时零售逐步放量中。面对渠道多元化，公司已在积极调整应对，一是产品端，重新梳理产品定位以进一步匹配渠道，如鹌鹑蛋聚焦风味口味优化及成本控制，豆干适当延长保质期以扩大网点覆盖度；二是渠道端，调整销售和经销商团队，推进绩效管理、信息化建设和渠道拓展，量贩增加合作品相，积极对接胖东来、山姆等高势能渠道合作，稳步拓展覆盖网点，从30万目标未来扩张至70万个。

零食量贩势能仍强、新鲜零食店细分赛道崛起，巴比锅圈新店模式亮眼。零食量贩呈现“龙头攫取份额，二梯队偏居一隅，尾部出清”的分化格局，同时创新店型频出，除了试水鲜食、潮玩、日化百货等的3.0新店型外，差异化定位“新鲜健康”的新鲜零食店细分赛道崛起。除此之外，巴比、锅圈的新店型亦模式亮眼，跨区域可复制性获得初步验证。具体看：

• 零食量贩调研：马太效应持续强化，龙头恒强，二线品牌夹缝求生，亦不乏新鲜零食店创新细分赛道崛起。

  1）龙头加速攫取份额，同店销售回暖。伴随量贩进入3.0阶段，龙头从粗放地跑马圈地转向精细化运营，鸣鸣很忙作为龙一，在选址、采购、中后台管理等诸多方面具备较强综合实力，对门店管控严格，如设置有新品强推和退货机制；万辰前期子公司自主运营，25年起推进运营统一、门店管控赋能。伴随区域量贩小品牌出清，叠加龙头扶持门店进行商品和会员运营，同店销售自25Q4起回暖。针对新店型探索，渠道反馈鲜食、潮玩等试水较成功，鲜食引流、潮玩提振毛利效果良好，而日化、米面粮油等周转较慢，经营仍有待优化。

  2）第二梯队避龙头锋芒，部分品牌探索差异化经营以实现增长。在双寡头格局下，行业第二梯队的量贩品牌选择立足自身优势区域承接未达龙头要求的个体加盟商需求，开发出如省钱便利店、店中店（大商超中划出100-150平方改造成便利店）、非标店（仅供货的弱管理模式）等创新店型，组货上更加灵活，用烟酒引流、允许20%的地区特色产品采购。凭借扁平敏捷的组织架构、灵活调整创新，第二梯队仍能偏安一隅，部分品牌可保持门店数量净增长。

  3）新鲜零食店细分赛道崛起，以新鲜健康实现差异化突围。伴随传统量贩零食赛道趋于成熟，新鲜零食店细分赛道加速崛起，其以“新鲜、健康”为核心标签实现与传统量贩零食店的区隔，金粒门、几多全、蒲妈妈等玩家加速布局中。金粒门前身为板栗连锁品牌“金栗门”，后转型新鲜零食，定位介于山姆、零食量贩之间，其单品采用买手制，以99%自有品牌占比和短保现制组货实现差异化破圈，并设置有试吃服务，消费者接受度高且毛利率水平显著高于传统量贩。

• 巴比小笼包堂食店调研：经营稳定、回本周期快，验证模式异地可复制性。荣盛花语城店位于大型小区内部街道，类似于商业一条街，周边有相似业态（早餐、小笼包等等），门店面积60平左右，初始投入约20万，此店为新开店、非调改店，门店新增小笼包、粥类、小吃等产品，配备4-5张桌子，内部陈列干净有序，门头明亮有吸引力。稳定日营业额接近7000元，近期寒假淡季后日流水5000-6000元，尚未上线外卖平台，门店配备店员4-5名，其中兼职人员2名，月租金在8000元。

• 锅圈新店调研：新模式表现亮眼，26年有望四店齐发、聚力共进。1）锅圈小炒：总部测试店1月启动，配备4个机器人+2-3名店员，顾客可以买半成品回去自己做，或者点单后在门店现场制作（2-3分钟）带回，定价对标餐厅价格一半，代表菜品毛血旺/小炒黄牛肉/鱼香肉丝 39.9/25.9/13.9元/份。2）锅圈露营：样板门店25年10月开业，开在公园内部，配备店员5-6个，初始投入40-50w，主要是帐篷、设备、场地，主卖火锅+烧烤食材+酒水等，日流水与天气、节假日关系较大，目前销售表现良好，内部开店目标积极。3）锅圈大店：样板店在老店附近开店，面积从40平增加到160平，员工从3个增加到6个，但日销从过去3000-4000元提升到15000元，客单价与毛利率基本维持不变，新增鲜切肉类、水果、烘焙、鲜啤、面点等分区，门头通过摆摊（烤肠、蛋挞、早餐）吸引顾客，提供消费者更好的线下体验感

三、投资建议：重视春节旺季催化，白酒优选茅台古井，大众首选零食乳饮

茅台批价持续上涨，持续重视白酒春节动销表现；重视短期节庆零食乳饮及餐饮供应链催化，持续重点推荐安琪酵母。

• 白酒：茅台批价持续上涨，预期及持仓底部下重视春节催化，优选****。伴随春节临近，茅台批价持续上涨，五粮液不少区域反馈动销持平，春节旺季效应在龙头品牌上集中体现。当前白酒处于预期和持仓底部，短期建议持续关注春节旺季催化。26年全年看，酒企从被动应对进入主动调整，机会在于茅台批价回落并企稳之后，预期筑底企稳，越往年中越明朗。配置视角推荐确定性好且股息率高的**，春节大众酒重点推荐**，关注**、**、**的出清节奏，此外模式创新品种**等。

• 大众品：短期春节备货反馈积极，重点推荐节庆食品及餐饮供应链机会。一是春节旺季节庆食品催化，以及零食板块量贩业态景气度仍高，推荐**、**、**，关注**、**、**及**，同时推荐**、**及关注**春节机会；二是餐饮供应链需求企稳且无库存包袱、新品及新店型催化多，极致承压后反转机会，当下优选**、**、*，关注**；三是持续重点推荐**，海外高增打开中期成长空间，成本加速下行提升盈利弹性，战略性推荐**、**、**、**、**等。

四、风险提示

宏观需求持续疲软、行业竞争加剧、成本上涨压制短期盈利等。