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展望今年9月，我们认为震荡市的概率或更大，一方面是政府债供给高峰未必出现，债市难以出现集中回调；另一方面，理财回表压力、银行储备流动性诉求等或也限制了债市走强空间。

8月，债市先扬后抑

整体的品种表现来看，8月超长债以及长久期信用品种表现更优，短端相对承压。

（一）宏观关注：基本面数据仍弱，月末股债跷跷板效应再现

8月公布的各项基本面数据整体依然偏弱，对债市持续形成支撑作用。权益市场波动依然较大，月末权益市场放量上涨，债市此时对于利空因素更加敏感，股债跷跷板效应再现。

（二）资金面：央行公开市场操作多目标并举，资金面维持平稳

8月以来，央行公开市场操作呈现多目标并举状态：通过7天逆回购进行日常流动性调节和市场风险预期管理，通过隔夜逆回购呵护税期和跨月资金面、并或在为之后可能的政策利率换锚做准备，通过中长期流动性投放补充银行负债久期。在央行的精准调控下，8月资金面整体维持平稳。

（三）交易类机构行为：从追涨到止盈，主导债市行情走势

8月初，交易盘做多情绪尚在酝酿试探中，短暂的结构性行情主要是券商引领的10Y国开债走强。中旬，央行的隔夜逆回购补位使得市场预期流动性将在短期内保持平稳，交易热情明显抬升并开始追涨超长债，摊余债基的重启又提供了5-7Y的做多方向。下旬，利率下行到阶段性低位之后，债市止盈情绪升温，基金抛压加大。

（四）配置类机构行为：大行继续“买短卖长”，保险月末承接

大型银行延续7月“抛售长债超长债、增配短债”的行为特征；券种结构上来看，持仓由政金债向国债转移。中小行继续充当交易盘的主要对手方，未呈现明显的趋势性调仓行为。保险在债市走强行情里保持谨慎观望，月末债市调整时入场配置。

9月，债市或难回调

展望今年9月，我们认为震荡市的概率或更大，一方面是政府债供给高峰未必出现，债市难以出现集中回调；另一方面，理财回表压力、银行储备流动性诉求等或也限制了债市走强空间。

（一）财政发力预期升温，但政府债集中供给高峰或难现

进入9月，市场对于基本面的解读或逐渐从7-8月份“交易弱基本面”到“预期政策将发力，加快对冲基本面压力”转变。近期一系列的政策信号已推动市场对于增量政策预期逐渐升温。不过，今年政府债发行节奏较慢，我们预计短期内政策或仍以加快用好存量财政资源为主，待观察三季度经济表现后再视情况加码增量政策。

就政府债供给压力而言，我们认为9月或难出现集中供给高峰期，发行节奏或平滑到下半年各月，也就意味着供给压力或不会造成债市集中回调。从目前已披露的地方债发行计划来看，9月供给压力预计可能也小于8月。

（二）银行或进行流动性预防式储备

展望9月，我们认为在银行补充长期限负债诉求+季末信贷冲量的影响下，上半月不排除银行会出现主动储备同业负债的情况，同业存单发行规模或适度增加，但资金利率上行幅度或弱于6月。

（三）理财收益关键验证期，回表压力或大于一二季度末

如果收益表现不达预期，则理财规模扩张的势头或暂停，进而导致纯债和“固收+”基金的预防性赎回。

（四）9月，债市重点关注哪些品种？

基于对9月债市震荡行情的判断，我们认为10Y、30Y国债利率波动幅度或都有限。结构性行情可以更多关注5-9Y国开债和5-7Y普信债，二者或仍能受益于摊余债基的配置预期，且前者的骑乘收益表现更优。对于5Y期二永债而言，则更多需关注“固收+”基金负债端扰动带来的回调压力。

风险提示：政策不确定性、基本面变化超预期、海外地缘政治风险