定焦One（dingjiaoone）原创

作者 | 李梦冉

编辑 | 魏佳

3月11日，电子产品回收平台爱回收的母公司万物新生发布2025年Q4及全年业绩。

先看全年：2025年营收首次突破200亿元达210.5亿元，同比增长28.9%；non-GAAP经营利润5.6亿元，同比增长35.5%，并实现上市以来首个GAAP准则下全面盈利，扭转此前长期亏损的局面。（注：non-GAAP口径，即经调整口径，不含员工股权激励费用、无形资产摊销及因收购产生的递延成本，相比之下，GAAP口径更能全面反映企业的盈利能力，因此实现GAAP盈利，通常被视为公司真正走出亏损的重要信号）

拉长时间线来看，这一转折不算突然。自2024年Q3首次实现单季度GAAP盈利后，万物新生的财务数据逐步改善，2025年四个季度营收分别达46.5亿元、49.9亿元、51.5亿元、62.5亿元；利润从Q1的0.4亿元逐季升至Q4的1.3亿元，呈现出稳定爬坡的走势。

对万物新生而言，2025年的“四季连红”确实是一个重要节点，但这是否意味着整个二手行业已迎来拐点？答案或许没那么乐观。

过去，“低频、非标、口碑差”是悬在二手行业头顶的三座大山。尽管这些年平台化运营让二手交易逐渐走向大众市场，但这三大难题并未随规模扩张而消失。

更值得关注的是，万物新生这轮增长中，外部因素的推动作用相当明显：国补以旧换新政策刺激了3C品类回收需求，黄金品类的短期风口贡献额外增量，而京东这一渠道的稳定订单仍是其货源与流量的重要来源。当政策退坡、风口回落，这种增长节奏能否持续，仍是未知。

说二手生意过上“好日子”，可能为时还早。

爱回收翻盘，含金量如何？

作为二手行业唯一一家上市企业，万物新生往往被视为观察行业发展的参考样本。比起“扭亏为盈”的结果，市场更关心的是，这家公司是靠什么实现翻盘的？盈利的含金量如何？

万物新生集团现有四大业务线：爱回收（C2B）、拍机堂（B2B）、拍拍（B2C）和海外业务AHSDevice。对应到收入结构，主要分为产品净收入（1P）和服务净收入（3P），二者代表着完全不同的业务模式：

其中，1P业务是自营模式，覆盖二手3C为主的自营回收、质检、翻新、转售全链路业务（C2B2C），赚的是“回收-转售”的差价毛利；3P业务的核心载体为“拍机堂”和“拍拍”，对应平台撮合、鉴定、佣金、技术服务等轻资产业务，不涉及货品的直接买卖，仅提供专业服务，赚的是纯粹的服务费用。

先来看营收，1P业务是绝对的基本盘。

2025年全年，万物新生总营收达210.5亿元，其中1P自营业务收入193.8亿元，占比高达92.1%，且四个季度营收占比均超九成；3P服务业务收入16.7亿元，同比增长12.4%，虽为高毛利辅助板块，但规模占比仅7.9%，尚未形成能与1P并行的第二增长曲线。

从品类结构来看，全年交易商品达4170万台，同比增长18.1%，3C消费电子仍是绝对主力，支撑了1P业务的规模扩张。多品类回收虽实现突破（全年GMV达18.7亿元，同比增长超110%），但在整体营收中占比仍极低，对整体收入贡献有限。

其次，由亏转盈，是2025年财报的另一关键变化。

2025年，万物新生GAAP净利润达3.4亿元；Non-GAAP净利润4.3亿元，同比增长6.8%。从数据上来看，盈利改善的核心逻辑是“营收增速跑赢成本费用增速”，全年总运营成本同比增长26.2%，低于28.9%的营收增速；一般行政费用更是同比下降10.4%，降本增效成效显现。

不过，重资产模式仍意味着成本压力难以完全消除。1P业务商品成本同比增长27.6%，虽略低于营收增速，但线下门店、自动化质检等重资产投入带来的刚性成本仍在，若未来营收增速放缓，利润空间将直接承压。

从增长动力看，2025年的业绩改善很大程度上受到外部因素推动。

上半年，国补以旧换新政策落地，叠加京东大促、渠道导流等，带动3C回收需求快速增长，Q1毛利率达到全年最高的22.3%；下半年，金价上行带动黄金回收爆发（全年黄金回收GMV同比增长118%）。同时，手机厂商新机发布节奏提前，催化以旧换新需求，Q3合规翻新产品销售收入同比增长超100%。

与此同时，公司内部业务结构也发生着一定变化。ToC零售占比从不足20%提升至Q4的41.7%，叠加合规翻新等高毛利业务放量，使1P业务盈利质量改善。

不过整体来看，虽然万物新生自身进行了结构优化，但2025年的增长动力仍与外部驱动相关。从国补政策到黄金行情，这些变量都具有一定周期性，一旦政策或市场环境变化，增长节奏可能受到影响。

此外，公司业务仍较为集中，1P业务占比超九成，且高度依赖3C品类，而手机换机周期持续拉长，核心品类需求增长空间有限。

换句话说，万物新生的盈利并非“数字游戏”，确实建立在规模扩大与效率改善之上，具备一定含金量，但这份盈利同样带有阶段性特征。

资本市场的反应早已给出答案：财报发布当日，此前飘红的万物新生股价收盘下跌10.14%，报5.58美元/股，总市值12.27亿美元。这一反差，或许反映出投资者对其长期盈利稳定性的担忧。

二手市场，好日子来了吗？

万物新生交出了盈利的财报，是否意味着行业迎来爆发期？

过去几年，二手交易的确在快速发展。有数据显示，2024年，中国二手电商交易规模达6450.2亿元，用户规模达6.6亿人。此前多家机构联合发布的《中国闲置二手交易碳减排报告》显示，2025年中国闲置物品交易总额突破3万亿元。目前，二手市场以C2C模式为代表的闲鱼，和C2B2C模式为代表的爱回收和转转为主要玩家。不过，与电商、即时零售等成熟赛道相比，二手交易仍处在探索阶段。

行业分析师张书乐对「定焦One」直言，爱回收的业绩改善，不等于二手行业的向好，“当前二手赛道仍属于小众垂直领域，远未到全面爆发的阶段。”

在他看来，行业长期存在的非标、低频、口碑差三大核心痛点，至今没有被真正解决。

所谓“非标”，是指商品本身。二手商品的成色、损耗、维修历史等情况复杂，很难像新品一样形成统一标准。

即便万物新生号称打通了C2B2C全链路，在张书乐看来，这一模式的实际价值依然有限：

两边的C端用户对“新旧程度”的判断高度主观，鉴定标准不统一，极易引发纠纷与信任矛盾；而上游所谓的“个人卖家”里，混杂着大量实际B端商户，货源真实性、成本稳定性都存在巨大不确定性。

图源 / 爱回收视频号截图

说到底，当标准难以完全量化时，信任问题引发的“口碑差”就很难彻底解决，这几乎是二手交易绕不开的“死结”。

“低频”则是受到现实条件的限制。在手机芯片性能持续升级、技术迭代放缓的趋势下，用户换机周期只会越拉越长。对于以3C为核心的爱回收、转转等平台而言，这意味着交易需求本身就不会像日常消费那样高频。

也正因此，头部平台这些年一直在尝试寻找新的突破口。

在标准化方面，头部平台们大多选择了“规则制定+线下落地”的双重方式。

一方面，各家纷纷推出自主制定的质检分级标准：爱回收构建了39项质检+36级分级的Matrix体系，转转在全国设立质检中心和质检分站，闲鱼也联合第三方机构推出标准化鉴定流程，试图通过量化指标减少“非标”争议。

问题在于，这些标准多由平台自行制定，不同平台之间难以互通，消费者也很难形成统一认知。即便质检流程不断完善，消费者对“新旧程度”的主观判断差异仍然难以完全避免。

另一方面，线下门店成为重要补充。截至2025年末，万物新生线下门店数达2195家，覆盖全国298座城市，转转和闲鱼也纷纷押注线下店，想弥补线上交易“看不见、摸不着”的信任空白，让消费者直观感知货品成色。

不过，这种方式意味着更高的成本。线下门店的租金、人工、履约成本都会增加支出，作为率先布局线下的万物新生，2025年履约费用同比增长27.4%，即便规模效应下费用率微降，仍需持续投入大量资金维持网络运转。

张书乐指出，标准化仍是整个二手行业的根本性难题，绝非短期可以攻克。对当前头部平台而言，比技术、标准、信任更触手可及的问题，其实是商业模式缺乏想象力。

以爱回收、转转为代表的回收平台，长期高度依赖3C单一品类，品类过于集中。“跳出3C、开拓新品类，将成为二手平台下一阶段的核心竞争焦点，”张书乐称。

其实，“多品类扩张”也已成为头部平台的共同选择：爱回收从3C拓展至黄金、奢侈品；转转上线图书、潮玩、母婴用品等板块；闲鱼模式有所不用，主要聚焦社区C2C模式，但近年来也在模式和品类上做了许多尝试，如开设C2B回收业务、B2C业务（鱼鲤购）、增设潮玩专区等，逐步覆盖几乎所有生活品类。

但新的问题也随之出现。例如，一些平台在拓展潮玩、美妆、服饰等新品类时，看似丰富了供给，实际却混入大量并非真正二手的全新货品。这在丰富供给的同时，也让平台的定位变得更加模糊。

在张书乐看来，行业真正的爆发，仍然要回到标准化本身。未来AI或许会给这一难题带来新的想象力。

在那之前，二手行业仍会在效率、信任之间反复寻找平衡。

*题图来源于爱回收视频号截图。