世界黄金协会（WGC）资产配置策略师Jeremy De Pessemier表示，黄金在供需结构、分散投资、抗通胀和市场韧性方面都不同于其他大宗商品，投资者应将其视为独立的战略资产配置，而不是简单纳入大宗商品篮子中被动持有。

De Pessemier在WGC发布的《Gold: The most effective commodity investment − 2026 edition》中写道，投资者长期以来都认可大宗商品的配置价值，因为这类资产通常有助于分散组合风险、提供通胀保护，并在经济周期中起到平滑波动的作用。不过，他强调，多数投资者接触大宗商品的方式是通过商品指数，而这类指数几乎都会包含黄金，但其权重并不能真实反映黄金在投资组合中的战略意义。

黄金权重被低估

他指出，商品指数的编制方法通常依赖期货市场流动性和/或基于产量的衡量标准，但这两种方式都无法完整体现黄金市场的结构。黄金的流动性不仅来自期货市场，还来自深度场外交易（OTC）和交易所交易基金（ETF）交易；黄金的可用供给也不仅限于年度矿产产量，还包括规模庞大的地上存量，这些黄金可以被回收、转售并重新配置。因此，广义商品指数往往只给黄金分配较小权重，但这并不符合其市场深度、可用供给和战略配置角色。

De Pessemier还表示，即便黄金价格上涨推高了相关配置权重，世界黄金协会仍认为，通过广义商品指数获得黄金敞口并不能满足战略投资者的最佳需求。原因在于，这种方式会带来展期成本，而与大多数其他商品不同，黄金通过实物配置可以避免这类成本。

他将黄金描述为一种“多面向资产”，既有投资属性，也有消费属性。黄金一方面常被用来长期保值增值，另一方面又通过珠宝和科技需求体现出消费品特征，这使其对商业周期的敏感度低于多数商品。在经济不确定时期，逆周期的投资需求往往推动金价上涨；而在经济扩张阶段，顺周期的消费需求则会支撑黄金表现。

回报、分散与抗通胀优势

在投资特征方面，De Pessemier认为黄金首先优于其他商品的地方在于长期回报更强。他写道，投资者长期以来都将黄金视为不确定时期的有利资产，但从历史表现看，黄金在经济环境好与坏的时期都能产生长期正回报。与商品相比，黄金在过去3年、5年、10年和20年里，不仅跑赢了广义商品指数，也跑赢了大多数子指数。

他表示，黄金多元化的需求来源也使其波动率低于其他商品，因此有助于提升组合稳定性并改善风险调整后收益。黄金的第二个关键优势是分散风险能力，尤其在系统性风险时期更为突出。De Pessemier指出，黄金与许多其他资产，包括商品本身，相关性很低，这意味着其分散功能具有独特性，无法仅靠广义商品敞口复制。

他进一步强调，这种相关性并非静态，而是会随经济周期变化。与其他商品类似，黄金在经济增长阶段通常与股市正相关，因为此时权益市场往往上涨；但在风险偏好下降的阶段，黄金通常与股市负相关，能够帮助投资者抵御尾部风险及其他可能对资本造成重大冲击的事件，而广义商品并不具备这种保护作用。

De Pessemier还指出，黄金比白银等其他贵金属更有效的分散工具，因为白银对工业需求的依赖更高。他举例称，在2018年第四季度全球股市抛售期间，MSCI美国指数下跌14%，商品下跌9%，但黄金上涨8%；在新冠疫情引发的抛售中（2020年第一季度），MSCI美国指数下跌20%，商品下跌23%，而黄金回报率为6%。在这两次市场冲击中，黄金不仅保护了组合资产，还实现了正收益，而更广泛的大宗商品表现更像风险资产。

第三个优势是黄金对通胀的保护能力更强。De Pessemier写道，虽然商品在通胀时期表现通常不错，但黄金表现更佳；而在低通胀时期，商品往往录得负名义回报，黄金却仍能录得正回报，这反映出在经济条件稳健时市场对黄金的需求会增加。

流动性与组合配置

他认为，黄金之所以高于其他商品，还在于其卓越的流动性。与大多数商品不同，投资者可以通过多种方式接触黄金，这也是黄金在一个差异化市场中运作的重要标志。De Pessemier称，2025年全球黄金市场的日均交易额达到3730亿美元，市场规模和深度足以容纳大型买入并持有型机构投资者。

谈及黄金在投资组合中的作用时，De Pessemier指出，商品通常只占总组合不到10%，而黄金往往只占商品配置中的不到10%。换言之，大多数投资组合中黄金敞口不足1%。他补充说，尽管商品有助于降低组合波动率，但WGC的分析显示，在过去20年里，将2.5%至10%的资产配置给商品，并未改善风险调整后收益。

相比之下，黄金对组合的作用更大。De Pessemier表示，回顾过去20年，配置黄金相较于完全不持有黄金、或仅持有广义商品敞口的组合，都带来了两项关键好处：提高绝对回报，并降低组合波动率。

宏观环境下的黄金表现

在宏观驱动因素方面，De Pessemier认为，有必要从不同市场环境而非单纯投资周期来观察商品和黄金的表现，这样更有助于判断未来哪些资产可能表现更好。他将宏观环境划分为四个阶段，分别是“QE-style goldilocks”“Fear of the Fed”“Recovery”和“Risk-off”，每个阶段由债券收益率和企业利差的方向定义。

他表示，毫不意外，“Risk-off”和“QE-style goldilocks”是黄金最有利的环境，后者还伴随着更高的股债相关性。不过，值得注意的是，黄金在所有宏观环境中都录得正回报，显示出跨周期更稳定的收益特征。相比之下，商品在“Recovery”阶段表现最好，也就是经济增长回升、通胀和利率同步上行的环境，但在衰退阶段表现较差。

De Pessemier最后强调，黄金虽然属于商品，但并不是典型商品。其独特的供需动态、较低的展期成本暴露、分散投资优势以及在不同市场环境中的韧性，都使其区别于更广泛的大宗商品板块。对于战略型投资者而言，黄金应被视为一种独立的组合配置，既可与广义商品互补，但两者并不能互相替代。

从资产配置角度看，这一观点意味着，若投资者希望同时兼顾抗通胀、避险和流动性，单纯依赖商品指数可能并不足够；黄金的独立配置价值，仍可能是机构组合管理中更值得单独考量的部分。

来源：FX168财经