文 | 侃见财经

“新消费”的外衣，碎了一地。

6月26日盘中，港股“新消费三姐妹”之一的老铺黄金一度跌至356.6港元，创出本轮调整的新低，相较于去年7月的高点，累计跌幅高达66.5%，市值蒸发超1200亿港元。

将时钟拨回去年7月8日——那时老铺黄金的股价高达1065.17港元/股，“古法黄金第一股”的光环正盛，公司实控人徐高明、徐东波父子以695亿元身家登上2025胡润百富榜第71位，在新上榜富豪中排名第一。

现如今，昔日的“新消费三姐妹”均已跌成了“老登股”。

截至2025年末，徐氏父子合计持有公司58.03%股份，以最新股价折算，对应身家仅326亿元人民币，一年时间财富近乎蒸发一半。

囤金的赌局

要理解老铺黄金当下的处境，或许需要复盘公司过去一年的一系列动作。

2025年金价一路走高，伦敦金从年初的2000美元/盎司附近一路冲到5600美元/盎司的历史极值。

这对一家以足金为核心原材料的饰品公司而言，这是成本端噩梦，但老铺黄金的选择是——反向操作，大举囤货。

财报数据直观体现了公司的激进备货策略：2024年末，公司存货仅40.88亿元，到2025年底存货直接飙升至160.44亿元，同比增幅高达292.5%，库存几乎全部为足金原料与成品首饰。

大规模采购黄金，直接掏空了企业现金流，即便是2025年全年赚近50亿元净利润，2025年经营性现金流却净流出68.48亿元，所有账面利润几乎全部变成仓库里的黄金。

自有资金不足以支撑囤金需求，公司两年内连续两次港股配售融资，募资绝大部分投入黄金备货。2025年5月首次配售募资27.15亿港元，49%资金用于旺季囤货；同年10月二次配售募资27亿港元，70%资金补充存货。

两次募资合计近54亿港元，粗略估算超30亿资金全部用来买入黄金。

更让投资者揪心的是，公司全程没有做任何黄金套期保值对冲风险。创始人徐高明曾公开表态，对冲操作会限制品牌长期发展，违背打造世界级古法黄金品牌的初心，选择裸持百亿黄金库存，完全承受金价波动带来的减值风险。

近一段时间，国际金价持续下挫，现货黄金一度跌破4000美元/盎司，较今年年初的高点，累计跌幅超28%。

但投资者真正担心的不是老铺黄金“囤没囤亏”，而是两件事：

其一，国际金价从5600回落至4000，老铺的产品能否扛住终端动销？古法黄金的溢价靠的是“文化内核+审美高度”，不是金料本身。一旦消费者从“抢金”心态切换到“观望”心态，老铺那种客单价5万+的SKU最先被砍。

其二，老铺未做任何黄金金融对冲。徐高明原话：“一旦选择对冲，便意味着放弃了打造世界级品牌的初心。”

涨价的反噬

对比传统黄金品牌，老铺黄金的经营逻辑在行业内可谓是独树一帜，也是它曾经支撑高估值的核心底气。

该品牌起步于2004年，深耕古法手工黄金赛道，不走薄利多销、遍地加盟的路线，坚持“贵精不贵多”的门店策略。

截至2025年末，全大陆仅45家门店，全部布局北京SKP、一线万象城等核心高端商场，瞄准高净值消费群体，避开价格内卷的下沉市场。

在徐高明的商业逻辑里，老铺黄金的核心护城河不是黄金原料，而是产品自带的双重价值：一是黄金本身的实物消费价值，二是古法工艺承载的文化、审美情绪价值，双重属性支撑起远超同行的产品溢价。

依托强大溢价能力，2025年至今公司完成四轮终端产品提价，累计涨幅超50%。即便今年金价持续下行，老铺黄金依旧没有下调门店售价，完全依靠品牌溢价消化原料价格波动，和其他紧跟金价调价的黄金首饰品牌形成鲜明区别。

高净值忠实客群是企业的安全垫，但大众渠道的疲软已经显现。

花旗在最新的报告中预警，2026年二季度，公司销售额同比走弱，两大核心渠道明显承压：北京SKP线下4月促销活动客流不及预期，天猫618大促销量平淡。SKP、线上渠道聚集大量价格敏感型普通消费者，金价下行后观望情绪浓厚，直接拖累整体流水。

千亿市值泡沫出清之后

如今老铺黄金的估值回归行业常态，但市场的担忧并未完全消散，三大核心风险持续压制股价反弹空间。

首先，百亿存货减值风险无法忽视。2025年末四季度，在4500美元高位大批量备货，当前金价回落至4000美元区间，公司无任何对冲工具缓冲，若金价持续低位运行，年末存货计提大额减值会直接吞噬全年利润，此前翻倍增长的盈利增速将快速降温。

目前全民囤金热潮退去，消费需求降温。2025年金价单边上行催生全民买金浪潮，大量投机、跟风客群涌入黄金饰品市场；2026年金价回调后，投机需求快速出清，仅剩下刚性送礼、收藏需求支撑门店流水，行业整体景气度下滑。

从市场层面来看，今年全球资金主线集中在AI算力、先进封装、半导体科技赛道，传统可选消费板块持续遭到减持。除非地缘冲突再度升温带动金价新一轮牛市，否则老铺黄金很难复刻去年的估值行情。

按照野村的判断，唯一能扭转市场悲观预期的外部变量，是中东地缘局势缓和后金价重新企稳。只有黄金价格走出持续下行通道，市场才会缓解对存货减值和终端销量下滑的双重担忧。

结语

短短一年，老铺黄金从千亿热门消费标的跌到市值缩水超千亿，极致的行情起伏，本质是周期炒作与商业模式的双向博弈。

区别于普通黄金企业靠赚取原料加工费、金价差价盈利，老铺黄金依靠古法工艺建立文化溢价，拥有稳定的高净值客户基本盘，商业模式具备差异化壁垒，这是它不会彻底走弱的底层支撑。

但不可否认，管理层激进囤货、完全放弃套期保值的经营选择，极大放大了金价周期波动对企业业绩的冲击。

曾经火爆的古法黄金赛道已经褪去炒作光环，老铺黄金的故事也给所有黄金消费企业敲响警钟：再强的品牌护城河，也不能无视大宗商品周期波动的巨大风险，极致看多行情下的盲目囤货，终究要在下行周期付出代价。